物業公司近期資本化動作頻繁，拆分赴港上市潮持續。近期，來自福建廈門的建發物業發展集團有限公司（簡稱建發物業）向港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市。中金公司(18.6, 0.40, 2.20%)為其獨家保薦人。

據《每日財報》了解，建發物業成立于1995年，歷經20余年的發展，目前業務范圍涵蓋全國10余個省、直轄市及自治區。據招股書顯示，截至6月30日，建發物業合同建筑面積為3959.0萬平方米，在管面積為2165.1萬平方米，在管項目數量超過200個。

包干制拉低毛利率，續約率逐年下滑

招股書顯示，2017年-2019年，建發物業的收益分別為4.47億元、6.08億元及8.01億元，同期毛利分別為1.16億元、1.40億元及1.83億元，相應凈利潤分別為3245.9萬、4848.3萬、6828.5萬和6147.1萬元。

趨勢上呈現出逐年增長態勢，但公司盈利能力在業內并不占優勢。2017-2020H1，建發物業的毛利率分別為26.2%、23.1%、22.9%、24.3%，而據興業證券統計，2020年上半年主要物管公司的平均毛利率為29.8%，毛利率平均增速為42.6%，建發物業的毛利率及增速明顯落后。

《每日財報》注意到，包干制或是建發物業毛利率較低的主因之一，其在招股書中表示，2017-2019及2020上半年，包干制物業管理服務的收入占比分別為90.5%、91.9%、93.8%及94.5%。

建發物業在招股書中也坦言：該等管理費并不隨我們產生的實際物業管理成本而變動……如果成本控制不利，則利潤率可能會下降，甚至會遭受虧損，且利潤率可能會下降。

《每日財報》注意到，建發物業另一個問題值得重視，那就是合同續約率的下滑，根據招股書，過去三年及2020年上半年，建發物業管理服務合同續約率（即期末生效的物業管理合同數目除以同期間須續新的物業管理服務合同數目）分別為95.0%、92.7%、86.7%及85.7%，續約率逐年下滑。

而未來三年，建發物業將會有大量的項目到期，到2023年末，超過半數的物業合約將到期，占比約57%。如果續約率繼續下滑，那么公司業績的穩定性將會承受很大的壓力。

獨立經營能力存疑，業務布局集中福建

和大多數物業公司一樣，建發物業比較依賴母公司等關聯方，2017-2020年上半年，建發物業在管面積分別為1580.5萬平方米、1876.0萬平方米、2067.2萬平方米及2165.1萬平方米。

其中來自關聯方的在管面積占比分別為67.3%、61.5%、54.4%、55.7%，雖然占比呈逐步下滑，但依然占據了大部分。

另一方面，2017-2019年，建發物業應收關聯方款項分別為14.72億元、12.90億元、13.44億元，而同期現金及現金等價物分別僅為0.28億元、0.32億元、0.57億元。

雖然在2020年6月30日應收關聯方款項降至3.88億元，現金及現金等價物上升至13.89億元。

但僅僅兩個月后，應收關聯方款項大幅上升至12.18億元，現金及現金等價物降至0.66億元。也就是說，建發物業的資金受到關聯方的影響較大，財務數據的變化也對公司的獨立性經營提出質疑。

由于依托建發集團，建發物業的業務布局也較為集中。在2017-2019年，建發物業的物業服務營收中，來自福建省的營收分別為2.20億元、2.92億元、3.64億元，占比逐步提升，分別為72.78%、73.01%、74.83%。

而在具體城市中，來自廈門的營收占比分別為45.46%、44.93%、46.52%。為此，建發物業在招股書中表示，作為廈門建發的重要間接附屬公司，憑借廈門建發資源優勢獲得了多樣化的在管物業類型，有利于豐富自身服務維度和經營收入來源。

而在福建省之外，上海與成都兩個城市的物業服務營收占據主要比重。在2017-2019年，上海與成都兩個城市的物業服務營收合計分別為6943.7萬元、8870.9萬元、9167.3萬元，占比分別為22.93%、22.17%、18.85%。

這也意味著，除了福建省、上海與成都兩個城市外，其他城市同期的物業服務營收占比分別為4.29%、4.82%、6.32%。這樣高的集中度，勢必影響公司未來的成長空間。

房企的寒冬不期而至，拆分物業上市蔚然成風

8月20日，住房城鄉建設部、人民銀行在北京召開重點房企座談會，會議上，明確了重點房企資金監測和融資管理規則，被稱為“三道紅線”，該政策將于2021年1月1日起全行業全面推行。

“三道紅線”包括房企剔除預收款后的zichan負債率不得大于70%；房企的凈負債率不得大于100%；房企的“現金短債比”小于1。此外，拿地銷售比是否過高、經營性現金流情況兩個方面也將作為監管機構考察的重要指標。

監管趨嚴的背景下，房企的寒冬不期而至，流動性已經成為一個大問題。房企有息債務規模將受到控制，如果三道紅線全部命中，開發商的有息負債就不能再增加，換句話說，就是不能再發債借錢了。

這對仰仗現金流周轉的高負債房企來說，無異于雪上加霜，在這樣的背景之下，資金回流成為房企目前的重中之重。各大房企一方面在加大房產銷售，其中最積極的就是恒大，旗下樓盤全線七折出售，另一方面，房企也在想方設法的擴大融資渠道，其中分拆物業公司就是一個非常有效的途徑。

數據顯示，截至10月12日，2020年以來已有6家物業公司在港上市。同時，除了上述4家即將登陸港股的公司，目前還有約10家物業公司正在港交所“排隊”，不乏大型房企旗下的物業公司。而2019年全年共計9家物業企業在港上市。

《每日財報》注意到，房企熱衷于分拆物業公司還有一個重要原因，就是資本比較看好這一行業。物業板塊因其較高的成長性、確定性，在港股市場大受資金熱捧，獲得較高的估值溢價。

Choice數據顯示，2019年以來，股價一度漲逾1倍的物業企業共計20家。中國物業管理協會會長沈建忠認為：面對這一方興未艾的行業，業界認為，相比受市場影響較大的房地產行業而言，物業行業受宏觀調控影響較小，基本面穩定，且目前處于上行態勢，可以成為房產企業穩定的現金回流來源。

綜上所述，不管從以上哪個角度考慮，建發物業在此時選擇赴港上市也在意料之中。但如何提高自身盈利水平，走出母公司庇護的舒適區依然考驗著建發物業的未來。對此《每日財報》將持續關注。