緊鑼密鼓，新三板改革箭在弦上。

過去6年間，新三板市場(chǎng)為6388家掛牌公司完成了10516次股票發(fā)行，融資4911.39億元，一批中小企業(yè)、民營企業(yè)借助新三板實(shí)現(xiàn)融資發(fā)展，有1498家新三板掛牌公司在虧損階段即獲得融資，許多尚處于研發(fā)階段的企業(yè)得到資本市場(chǎng)支持。然而，優(yōu)質(zhì)企業(yè)撤離，市場(chǎng)流動(dòng)性缺乏，市場(chǎng)參與度不足等問題仍亟待解決。

接受證券時(shí)報(bào)記者采訪的市場(chǎng)人士認(rèn)為，新三板是多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成部分，是暢通創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、中小微企業(yè)和資本市場(chǎng)的主渠道之一，新三板改革迫切性凸顯，必須通過一系列行之有效的改革舉措給市場(chǎng)增添活力。

改革迫在眉睫

新三板自誕生之日起就承擔(dān)著服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)、中小微企業(yè)的歷史使命。

數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月末，在新三板9235家掛牌公司中，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)合計(jì)占比達(dá)到72%，自2013年以來，共計(jì)6388家掛牌公司完成了10516次股票發(fā)行，融資4911.39億元；一批尚處于研發(fā)階段的企業(yè)也順利完成融資，1498家公司在虧損階段即獲得融資，促進(jìn)了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。

“通過持續(xù)履行信息披露義務(wù)、完善公司治理機(jī)制等措施，科技創(chuàng)新企業(yè)經(jīng)營及財(cái)務(wù)管理的規(guī)范度和透明度得到明顯提升，進(jìn)一步促進(jìn)資源整合和優(yōu)化配置。”全國股轉(zhuǎn)公司總經(jīng)理徐明表示，截至目前，新三板掛牌公司共累計(jì)實(shí)施并購重組1421次，交易總額2077.95億元，其中70%以上屬于現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合和轉(zhuǎn)型升級(jí)，有140家掛牌公司被上市公司收購，涉及金額917.21億元。

與此同時(shí)，新三板市場(chǎng)的快速發(fā)展，引導(dǎo)了豐富的社會(huì)資金聚集，為VC、PE等投資機(jī)構(gòu)提供了優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的池和新的退出渠道，助力形成并完善創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的投資和創(chuàng)業(yè)環(huán)境。目前新三板中有VC、PE參與的掛牌公司數(shù)量占比達(dá)六成以上，較掛牌前增加10%。

不過，流動(dòng)性不足、優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉(zhuǎn)板頻頻、市場(chǎng)參與度不足、融資并購功能下降等問題成為制約新三板發(fā)展最大掣肘。截至2019年10月21日，在申報(bào)科創(chuàng)板已獲受理的165家公司中，有45家為新三板掛牌公司或曾經(jīng)掛牌的公司，占科創(chuàng)板受理總量的27.27%；在72家科創(chuàng)板過會(huì)企業(yè)中，有15家新三板企業(yè)的“身影”，占比達(dá)20.83%。

申萬宏源(4.810, 0.01, 0.21%)市場(chǎng)研究部總監(jiān)桂浩明認(rèn)為，盡管新三板市場(chǎng)在不少方面未達(dá)預(yù)期，在功能上存在諸多缺陷，但還是以不同的方式哺育了一批新興行業(yè)中具有良好成長性的公司，為它們躋身科創(chuàng)板，實(shí)現(xiàn)更大發(fā)展，起到了相應(yīng)的作用。

新時(shí)代證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東認(rèn)為，在全面深化資本市場(chǎng)的改革的背景下，新三板改革非常有必要性。一方面，需要完善新三板交易制度。交易機(jī)制對(duì)流動(dòng)性影響比較大，通過分層管理，加強(qiáng)券商的做市商制度，有助于改變新三板的短期流動(dòng)性。另一方面，還需完善創(chuàng)新層企業(yè)轉(zhuǎn)板制度建設(shè)，在做市轉(zhuǎn)讓方式下完善投資者進(jìn)入門檻和適當(dāng)性教育。

改革信號(hào)強(qiáng)烈

過去一段時(shí)間，政策暖風(fēng)頻吹，新三板改革信號(hào)強(qiáng)烈。10月20日，證監(jiān)會(huì)副主席李超在“第六屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)資本市場(chǎng)助力數(shù)字經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展論壇”上表示，支持科技創(chuàng)新，深化新三板改革，通過完善分層管理、改進(jìn)交易機(jī)制、優(yōu)化投資者適當(dāng)性要求等，改善市場(chǎng)流動(dòng)性水平，提升投融資功能，更好地服務(wù)中小企業(yè)發(fā)展。

在今年9月份召開的全面深化資本市場(chǎng)改革工作座談會(huì)上，證監(jiān)會(huì)還提出了當(dāng)前及今后一個(gè)時(shí)期全面深化資本市場(chǎng)改革的12個(gè)方面重點(diǎn)任務(wù)，其中包括“補(bǔ)齊多層次資本市場(chǎng)體系的短板”。會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要加快新三板改革，選擇若干區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)開展制度和業(yè)務(wù)創(chuàng)新試點(diǎn)。

徐明表示，要加快新三板改革，多措并舉支持科技創(chuàng)新發(fā)展。首先是優(yōu)化掛牌準(zhǔn)入，完善掛牌條件指標(biāo)體系，設(shè)置差異化、多元化的掛牌條件指標(biāo)，探索引入盈利能力、研發(fā)強(qiáng)度、市場(chǎng)認(rèn)可度等指標(biāo)，體現(xiàn)新三板服務(wù)“創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型”中小企業(yè)的功能定位。

其次是優(yōu)化發(fā)行融資。引入更高效的發(fā)行方式和競(jìng)爭(zhēng)性的定價(jià)機(jī)制，進(jìn)一步提升市場(chǎng)融資功能，便利科技創(chuàng)新中小企業(yè)融資。針對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)對(duì)可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債等“股債結(jié)合”融資工具的獨(dú)特需求，積極探索和推動(dòng)解決掛牌公司非公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債股東人數(shù)及轉(zhuǎn)股限制問題、優(yōu)化優(yōu)先股制度。

第三是優(yōu)化市場(chǎng)分層。為滿足不同階段科技企業(yè)發(fā)展需求，將根據(jù)不同發(fā)展階段的風(fēng)險(xiǎn)特征建立差異化的投資者適當(dāng)性制度、差異化的交易制度、差異化信息披露制度、差異化公司治理制度和差異化的監(jiān)管制度，同時(shí)為保障科技創(chuàng)新企業(yè)在大規(guī)模融資時(shí)，維持創(chuàng)始人股東對(duì)公司的控制權(quán)，滿足公司管理運(yùn)營穩(wěn)定的需要，探索實(shí)施差異化表決權(quán)機(jī)制。

最后是優(yōu)化并購重組。為滿足科創(chuàng)企業(yè)引入外部技術(shù)，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，將通過完善交易機(jī)制、改善市場(chǎng)流動(dòng)性水平，增強(qiáng)掛牌股票作為并購重組支付工具的市場(chǎng)接受度，進(jìn)一步提高并購重組效率。

北京南山投資創(chuàng)始人周運(yùn)南表示，這與監(jiān)管層一直以來對(duì)未來新三板深化改革的總體方向是一致的，即以精細(xì)化分層為抓手，引入更具競(jìng)爭(zhēng)性的發(fā)行制度和更高效的交易機(jī)制，優(yōu)化投資者適當(dāng)性管理，增加投資者數(shù)量，豐富投資者類型。新三板深化改革的最佳突破口和落腳點(diǎn)也是推出精選層及包括發(fā)行融資、交易制度、投資者門檻、信披、監(jiān)管等在內(nèi)的一攬子配套措施。