2020年，“京東系”在資本市場收獲頗豐。京東控股的達達集團在納斯達克上市，京東集團在港交所二次上市，京東健康也在港交所迎來了IPO。2021年，京東旗下的京東物流和京東數科也緊隨其后，踏上了IPO進程。

2月16日晚間，“次日可送達”的京東物流股份有限公司（以下簡稱“京東物流”）向港交所遞交招股說明書，正式啟動IPO，估值達到400億美元（約2580億人民幣）左右，有望超越“四通一達”，成為“中國物流科技第一股”。

公開信息顯示，2007年京東開始自建物流；2012年正式注冊京東物流公司；2017年4月，京東物流決定從企業物流向社會物流轉型，開始對外承接社會化訂單，開始正式獨立成為京東物流集團。目前京東物流的服務產品主要包括倉配服務、快遞快運服務、大件服務、冷鏈服務、跨境服務等。2020年，京東物流企業客戶數超過19萬，針對快消、服裝、家電、家具、3C、汽車和生鮮等多個行業的差異化需求，形成了一體化供應鏈解決方案。

來源：京東物流官網

招股書顯示，京東物流本次IPO所募集資金主要用于物流網絡和供應鏈技術，聯席保薦人包括美國銀行、高盛、海通國際等。發現網注意到，京東物流仍存在業績連續虧損、對母集團依賴較重、上市前夕臨時“換帥”等問題。針對上述問題，發現網已向京東物流公開郵箱發送采訪函請求闡釋，截至發稿，京東物流并未就相關問題做出解釋。

成立14年虧損14年，報告期內虧損近50億

在一眾已經上市的快遞公司中，京東物流是唯一一家還在虧損的。自2007年成立以來，京東物流的業績始終處于虧損狀態。

京東物流向港交所提交的招股書顯示，2018-2020年第三季度，京東物流的營業收入分別為378.7億元、498.5億元和495.1億元，分別同比增長48.2%、31.6%和43.2%。2018年和2019年，京東物流分別虧損27.7億元和22.4億元；到2020年第三季度，京東物流的虧損額已下降到1171.4萬元，報告期內累計虧損50.12億元。

來源：招股書

持續的虧損與京東物流本身高成本的運營模式息息相關。

從上述數據中，我們可以看出，2018-2020年第三季度，京東物流的營業成本分別為367.9億元、464.2億元和440.9億元，占當期營業收入的比例分別為97.1%、93.1%和89.1%。

從成本結構來說，京東物流的營業成本主要由員工福利開支、外包成本、租金成本、折舊及攤銷和其他組成。其中僅前兩項就占到了整體成本的僅七成。招股書顯示，2018-2020年第三季度，京東物流的員工福利開支分別占營業成本的比例為45.1%、39.5%和36.1%，占據首位；其次是分別占比27.7%、32.7%和32.8%的外包成本。

來源：招股書

對此，投行人士分析稱，盡管近年來快遞公司們開始借助機器人(11.470, 0.03, 0.26%)的力量，但物流行業始終是勞動密集型行業，且人力成本始終會隨著規模虧大不斷增加，這也意味著京東物流的人力成本和外包成本的下降空間不大，而租金成本、折舊及攤銷也近乎是固定成本，京東物流或面臨“規模不經濟”的風險，即達到一定界限后，擴大規模不會再帶來成本下降的風險，這也是所有勞動密集型行業所面臨的普遍問題。

對母集團依賴嚴重，上市前夕掌舵人離職

不能否認的是，盡管從2017年京東物流便開始獨立運營，但時至今日對其母公司京東集團的依賴程度依舊較高。

招股書顯示，2018年-2020年第三季度，京東物流來自前五大客戶的銷售收入分別占總收入的72.2%、63.3%和58.3%；其中最大客戶仍然是京東吉屯自營業務本身，收入占比分別為70.1%、61.6%和56.6%。盡管近年來京東物流來自京東集團的收入有所下降，但仍占比過半。

除此之外，發現網還注意到，京東物流在招股書中，“一體化供應鏈”數次被提及，堪稱此次IPO的“最佳關鍵詞”。

所謂“一體化供應鏈物流”，簡單來說，就是除了常規的物流服務外，還包括快遞、整車運輸、最后一公里配送、倉儲、上門安裝和售后等服務，類似于“全包式”的服務。

在招股書中，京東物流將客戶劃分為一體化供應鏈客戶和其他客戶兩種類型，其中報告期內來自一體化供應鏈的客戶收入占整個公司總收入的八成左右，具體分別占比90.2%、83.9%和79.1%。而據招股書披露，截止2020年末，京東物流已累計向超過19萬名企業客戶提供一體化供應鏈服務，這其中的大部分系京東商城的第三方商家客戶。

來源：招股書

另外，還需要注意的是，上市前夕，京東物流發生了較大人事變動。2020年12月30日，京東物流原CEO王振輝由于個人原因離職，集團前首席人力資源官余睿接任京東物流CEO。

王振輝與京東零售CEO徐雷、原京東數科CEO陳生強曾被稱為京東系的“三駕馬車”。公開數據顯示，陳生強、王振輝分別在2017年3月、4月被任命為京東金融CEO、京東物流CEO。2020年末，京東數科、京東物流接連沖擊IPO，而陳生強、王振輝卻紛紛卸任CEO職位，究竟是“重新集權”還是“另有隱情”尚未可知。

投行人士分析稱，盡管京東物流近年來的盈利能力已有所改善，但尚未打正的利潤、對母公司的依賴等問題實在無法讓投資者對其上市后的前景放心。在京東集團的庇護下，京東物流將如何“起飛”？發現網將持續關注。