雖然近兩年地產行業有所降溫，但是物管行業的溫度卻在持續上升，從排隊上市的物管公司可見一斑。已經“上車”的公司獲得資本熱捧，還在排隊的也是等的煎熬。

智通財經觀察到，9月30日建發物業向港交所主板遞交招股書，中金公司(18.06, 0.00, 0.00%)為獨家保薦人。不過眼看著其他公司紛紛收獲喜訊，作為建發集團（01908）的附屬公司，建發物業IPO市場關注度也極高，卻遲遲沒有消息。那么和其他物業公司相比，建發物業又有哪些看點呢？

行業競爭激烈，毛利率低于同行

物管是一門不錯的生意，因此在中國的市場參與者眾多。

根據中指院的資料，2019年業內有13萬家運營中的物業管理公司，行業分散且競爭激烈，不過行業有向頭部集中的趨勢。智通財經觀察到，物管服務百強企業近幾年發展相對迅速。2015年至2019年，平均在管面積從2360萬平方米增至4280萬平方米，年復合增長16%；平均在管物業數量從154項增至212項，年復合增長8.3%；所在的城市平均數量從27個增至31個，平均收入從5.4億元增至10.4億元，年復合增長17.8%。

然而橫向比較，建發物業在行業中似乎不占優勢。根據中指院數據，按照綜合實力排名，2019年建發物業在國內百強企業中排名36，不過不論從營收規模、在管面積還是盈利能力，建發物業都不算突出。

智通財經觀察到，從業務類型來看與大部分物管公司一樣，公司的營收絕大部分來自物業管理服務。2017至2019年上半年，物業管理服務收入占比都在65%以上，但是隨著建發物業的母公司建發國際集團(15.14, 0.00, 0.00%)（01908）的房產銷售增長，非業主增值服務需求量增加，非物業增值服務收入占比逐步提升，到2020年6月30日止，物業管理服務收入占比下降至62%，而非業主增值服務從2017年的20%提升至2020年6月30日的29%左右。社區增值及協同服務收入占比基本上穩定在10%附近，占比最小。

從在管面積看，截至2020年6月30日，建發物業業務覆蓋中國10個省、直轄市及自治區的24個城市，中國管理203項物業，向13.7萬個物業單位提供物業管理服務，在管建筑面積共2170萬平方米。而該等數據低于截至2019年底百強物業的平均水準。

營收方面，2017至2019年度，公司營業收入分別為人民幣4.47億元、6.09億元以及8.01億元，復合年增長率為33.9%。截至2020年6月30日，公司的營業收入為4.52億元，較2019年同期同比增長30.26%。2019年營收規模較百強物業均值仍有差距。

這說明在物管行業中，即使是百強物業公司也存在頭部聚集效應，綜合排名36名的建發物業，實際上競爭實力并不算強。

毛利和毛利率方面，2017-2019年度，公司的毛利分別為1.17億元、1.41億元以及1.83億元，年復合增長率為25.2%，截至2020年6月30日，公司的毛利為1.09億元，較去年同期同比增長29.76%。毛利增長較為平穩，但實際上毛利率卻出現明顯波動，2017年至2020H1，公司毛利率分別為26.2%、23.1%、22.9%和24.3%，而且與已經上市的物管公司相比，其毛利率水平低于行業均值和中位數。

其原因在于，非業主增值服務占比增加，而且非業主增值服務的毛利率水平較同業偏低。據了解，其他物管公司的非業主增值服務的毛利率水平普遍在20%以上，建發物業不足15%。

續約率下降，現金流告急

雖然建發物業有建發集團作靠山，但是建發物業的第三方項目較多，這種業務模式實際上是一把“雙刃劍”，雖然遠期成長空間大，但是業績不穩定，僅就目前的市場現狀而言，這種業務模式的業績風險也比較高，這在客戶合同續約方面可以體現出來。

對于物管公司而言，合同續約率和合同重續率至關重要，不過建發物業近幾年的關鍵指標卻不樂觀。

2017年至2020H1，建發物業合同續約率分別為95%、92.7%、86.7%和85.7%，逐年下滑；合同重續率（就收益而言）分別為98.3%、96.1%、84.2%和96.6%，合同重續率（就在管面積而言）分別為98.7%、96.8%、82.4%和91.1%。

建發物業的續約率整體呈現下滑趨勢，而中指院數據顯示，百強物管公司在2016年至2019年間的平均續約率為98.3%，且沒有明顯趨勢性變化。這些數據可以說明，建發物業以往的合同續約率就低于百強物管平均水平，逐年下滑表明客戶流失較為嚴重，而且該趨勢還未企穩。

另一方面，2020-2023年，建發物業合約到期的再管面積比例分別為8.1%、16.2%、21.9%、10.7%，合計占目前再管面積的56.9%。若建發物業續約率繼續下滑，合約到期能否續約存不確定性，那么公司業績的穩定性將會承受更大壓力。

開拓新客戶，尤其是第三方客戶，必然要有充足現金流打底，不過從最新數據看，現金情況也比較緊張。截至2020年6月30日，公司擁有現金流13.88億元，但是僅僅兩個月之后，截至8月31日，現金流僅剩6597萬元，相對的，應收關聯方款項從3.87億增至12.18億元，流動資產凈值也從11.7億降至7.12億。

從以往數據看，應收款多現金流少，是公司和行業屬性，但是就目前建發物業的體量而言，其現金流所能容納的應收款項空間十分有限，維持“溫飽”尚可，但不足以支撐業務的擴張，一方面制約了公司發展，另一方面年內或者期內現金流不足，也增加了公司的運營風險。

因此，總體而言，雖然建發物業的綜合實力排名位于國內百強中36名，但是從營收規模、在管面積這些硬指標上，都明顯低于百強物管平均水平，盈利能力也弱于同行。最主要是，從發展趨勢看，其逐年下滑的合同續約率，和相對緊張的現金流，無不在提示著公司的運營風險。