繼成功登陸港股市場之后，代建行業中不少企業赴港的步伐開始加快了許多，分拆代建業務也成為了地產公司擴充融資平臺的又一新玩法。

11月10日，中原建業向港交所遞表，該公司是旗下代建公司，其代表項目擁有人于整個物業開發過程管理房地產開發項目，并采用輕資產模式運營，從而無須承擔土地取得及項目開發的費用。

以輕資產模式運營

背靠著“建業”這塊金字招牌，中原建業近年以來的規模擴張可謂是“無往不利”。

了解到，中原建業收入由2017年的3.09億元（人民幣，單位下同）增加至2019年的10.29億元，年復合增長率達到49.33%。不過，今年上半年受公共衛生事件影響，公司實現收入4.81億元，較2019年同期約4.12億元增長16.75%，遠低于2019年全年52.1%的增速。因此，公司倘若想要在2020年保持著與前幾年同步的增速，下半年所面臨的業績增長壓力會相應有所上升。

凈利潤方面，公司由2017年的約1.42億元增加至2019年的6.41億元。2020上半年內，公司錄得凈利潤3.02億元，即便在一季度受到停工因素擾動的基礎上，再次較2019年同期的2.56億元增長18.90%，可見公司的在手項目相對比較充裕，且正隨著地產行業的開工而持續復蘇回暖。

盡管對于傳統地產開發而言，代建業務的規模還是稍顯“薄弱”，但中原建業在2017-2019年及2020上半年內，凈利率分別達到45.9%、59.7%、62.3%及62.8%，由此公司能夠在收入規模雙擴張的同時，保持超高的凈利潤率，這等中上水平的盈利能力，在代建業內也并不多見。

在營收和利潤持續增長的背后，中原建業的高速成長與中國城鎮化的提速以及房地產市場對優質物業開發項目的需求增長密切相關。近年房地產市場的高速周轉，使得中原建業的在管項目數量及在管面積分別由2017年的33個和630萬平方米急速增加至2020上半年約182個和2403.2萬平方米。

值得一提的是，2017-2019年以及2020前六個月，中原建業分別錄得現金及現金等價物1.25億元、0.85億元、3.45億元和3.83億元，除2018年由于派發2017年年終獎致使流動資金總額有所減少外，公司現金流保持還是相對比較充裕。

不過仍需注意，根據項目擁有人與中原建業訂立的房地產代建協議，中原建業的客戶通常需要在預先協定的期間內就達致的項目進度分期向公司支付費用。而項目擁有人延誤或未能付款可能會對公司現金流量狀況及滿足營運資金需要的能力造成負面影響。

觀測到，2017-2019年內，公司的貿易應收款項及應收票據（扣除虧損撥備）分別為2290萬元、1770萬元、3440萬元，而到了2020上半年，該項竟飆升至1.35億元。公司客戶雖有受衛生事件影響難以周轉，但項目擁有人拖欠支付應收款項及進度款依然會導致公司其他業務的可用營運資金減少，或造成資金層面的錯配。

立足河南，向外擴張

經歷了30余年發展的“投資、開發、運營、物業一體化”房地產經營模式逐步向分工更為精細化的模式轉變，以輕資產運營為核心的代建業務隨之快速崛起。中原建業專注于河南本土，且起步較早，且在發展的過程中逐漸拓展客戶群體，來自建業地產(4.58, 0.00, 0.00%)的比重并不大，因此也不存在客戶集中度高和高度依賴母企的問題。

了解到，中原建業的客戶均為項目擁有人，公司積累了龐大且不斷擴展的客戶群。于2017-2019年以及2020上半年，向五大客戶提供房地產代建服務所得收益分別約占總收益的25.4%、24.8%、17.8%及14.4%。同期，自公司單一最大客戶所得收益分別約占總收益的7.8%、7.2%、4.1%及3.3%，在管理項目獲得更多的基礎上，占比正持續下降。

從項目分布來看，中原建業目前依然是深耕于大本營河南省。從2017年到2020上半年，公司自提供房地產代建服務產生收益及收取管理費，其主要由在河南省所管理的項目所貢獻，分別占公司相關期間收益的100.0%、100.0%、99.4%及98.0%。

而早在踏足資本市場之前，中原建業就已逐漸向外做出拓展嘗試。上市融資，或許會為規模的擴張再添一枚砝碼。在招股書中公司透露道，未來預計在陜西、山西、河北、新疆及海南等五個省及自治區開展更多房地產代建項目，并計劃將業務擴展至河南省相鄰省份，如山東、湖北、江蘇及安徽等。

這似乎也在一定程度上代表著建業地產的多元化舉動――在當前“房住不炒”的官方定調下，代建業務使母企減少拿地風險，減輕資金壓力，輸出品牌優勢，擴大項目規模。更重要的是，建業地產也能夠通過對代建和物業等業務的運營，嘗試從單純的房地產開發商向房地產投資商、運營商和服務商的定位轉型。

當前的房地產市場正在逐步從賣方市場過渡到買方市場，項目的品質日益受到重視，代建模式的合理性和可行性日漸凸顯，前端的地產金融和后端環節的運營服務將成為下一個利潤引擎。因此，單從財務和規模的角度上來看，中原建業通過港交所聆訊的概率還是十分之高。

但依然需要注意的是，代建業務同時高度依賴于中國房地產市場的市況，更取決于地產項目的投資和開工影響。在當前地產市場競爭加劇的情況下，中原建業所面臨的行業天花板也正在一步一步臨近。