“我們有個項目重組不成，自己又進行了一輪融資，要申報IPO了。”華南一名投行并購人士向21世紀經濟報道記者感嘆。

邏輯變得簡單且清晰：好的企業會自己IPO，不好的也重組不成。

21世紀經濟報道記者了解到，隨著注冊制的不斷推進，越來越多的公司選擇注冊制下IPO上市，并購重組降溫，借殼市場更是一路走冷。

“現在大概5億元就能控制一家上市公司了，殼公司的總估值現在大概降到了20-30億元。”聯儲證券投行業務負責人尹中余告訴21世紀經濟報道記者。

這種趨勢正在對資本市場形成系列影響。

圖/ 圖蟲

降溫的殼市場

冀凱股份是最新的啟動借殼上市的案例之一。

結果并未出乎大多市場人士預測。8月21日披露，公司擬終止籌劃重大資產置換及發行股份購買資產的方式購買安陽岷山環能高科有限公司100%股權并募集配套資金事項。

這意味著又一單借殼夭折。

21世紀經濟報道記者統計數據（按最新披露日期統計）顯示，截至11月6日，2020年共有16起目的為“買殼上市”的并購進展披露。

其中，完成的僅有4起，萬邦德(002082.SZ)、天下秀(600556.SH)借殼于2018年首次披露，天山鋁業(002532.SZ)、羅欣藥業(002793.SZ)借殼于2019年首次披露。失敗的有6起，例如萬魔聲學借殼共達電聲被否。

這相較2019年的借殼成功數據已大幅減少。

按此口徑統計，2018年借殼完成的僅有3起，分別來自三六零(601360.SH)、東方盛虹(000301.SZ)、領益智造(002600.SZ)。

2019年下半年，證監會宣布，創業板正式放開借殼限制、恢復借殼配套融資，借殼市場似乎迎來了春天。

2019年，共有17起目的為“買殼上市”的并購進展披露，其中8起完成，8起失敗，1起過戶。

創業板正式放開借殼限制至今仍未有一單落地。

其直接背景是，注冊制下IPO通道的暢通，讓借殼加速轉冷。

根據記者了解，注冊制下，IPO速度大幅加快，讓借殼的速度優勢不再，而借殼上市仍然需要執行IPO標準。證監會2019年10月修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》針對重組借殼上市規定，上市公司購買的資產對應的經營實體應當是股份有限公司或者有限責任公司，且符合《首次公開發行股票并上市管理辦法》規定的其他發行條件。

隨著注冊制改革的推進，IPO渠道的暢通，更多能夠符合IPO標準的公司選擇IPO，借殼一路轉冷。

也正是在這一背景下，越來越多的新型資本故事正在發生。

隱藏的炒作風險

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盡管如此，21世紀經濟報道跟蹤的一家典型殼公司，近期股價卻連連創出新高：如果與2020年初相比，漲幅超過50%，市值逼近30億元。

投資人在社交平臺談論相關資產借殼上市的傳聞，但亦有投資人潑冷水，“股東為何不將資產獨立IPO？”

二級市場的情緒與一級市場的冷淡形成“剪刀差”效應，這對于二級市場投資人而言顯然不是好事兒。

“過去兩三年排隊的，現在只要幾個月，IPO的門檻大幅降低，IPO的流程周期大幅縮短，IPO的成本也大幅降低，借殼買殼已經毫無價值了。” 武漢科技大學金融證券研究所所長董登新向21世紀經濟報道記者表示。

華泰證券董事總經理勞志明在一篇文章中指出，一個企業想借殼成功，必須要被砍五刀：第一刀是IPO的硬性門檻條件，第二刀是放棄IPO而接受稀釋成本，第三刀是企業必須有足夠的規模，第四刀是交易利益平衡，第五刀是監管批準。

一名投行并購人士也向記者指出，如今，隨著注冊制下IPO迅速推進，借殼的優勢變少，劣勢增多，市場對于借殼的意愿也在降低。

“首先要花錢賣殼，其次還有股權稀釋的問題，此外，相比IPO，借殼還有三年業績承諾。”

但是類似上述企業一般，備受炒作的殼公司卻仍屢見不鮮。

“一些散戶依然還是在炒這些殼概念，小盤股概念，二級市場的人還沒有充分意識到其中的風險。”上述投行人士指出。

董登新則認為，二級市場已經意識到變化。

“對于垃圾股，股民已經在用腳投票了。我們可以看到一元退市的企業數量現在已經大幅增加。買殼借殼的時間周期比較長，比方說需要半年或者更長時間，而一元退市標準觸發后20個交易日就退市了，而且注冊制下也不能重新上市，現在借殼上市買殼上市的難度風險成本都非常高。垃圾股退市前除了股東方可能會投機炒作拉一下股價，大多數股民都在用腳投票了。”他認為。

在危險的炒作中，亦有一些良性信號開始浮現。

產業協同趨勢

2018年以來的國資紓困大潮是促成一眾控制權轉讓的主力軍。與此前各地國資傾向于紓困屬地企業相比，這輪紓困行動逐漸出現新風向：更多地馳援異地民企。

“國資收購更多地看重產業協同。” 尹中余認為。

這種風向也帶動整個資本市場出現新趨勢。

根據21世紀經濟報道記者了解，多地深化國企改革明顯提速，且此前所制定的國有資本證券化率目標截止年正是2020年。

例如，北京力爭國有資本證券化率達到50%；山東確定省屬上市公司將達38家，資產證券化率超過51%等。

從提高證券化率、推進國企改革等角度考慮，各級國資顯然更有動力、有實力介入上市公司的戰略布局。而在殼市場走冷之下，資本有了更多選擇，產業協同成了重要的考量因素。

“我們之前做的一個國資異地收購案例，就是考慮到產業協同。現在注冊制上市這么快，退市率這么高，沒有產業的空殼基本上已經無人問津了。”前述并購人士告訴記者。