近日，眼看著CRO行業(yè)眾多企業(yè)創(chuàng)了新高，睿智醫(yī)藥(19.850, -0.08, -0.40%)這邊卻沒什么反應(yīng)，自10月14日公司三季度預(yù)告發(fā)出后，睿智醫(yī)藥的股價便呈下跌趨勢，半個月累計跌幅近10%。

據(jù)三季度報告，睿智醫(yī)藥前三個季度營業(yè)收入比上年同期增長12.08%，扣非凈利潤下滑了9.95%，不得不說，這業(yè)績確實不是很令人滿意。事實上，自去年開始，不止公司的營收增速放緩，睿智醫(yī)藥的凈利潤更是出現(xiàn)了下滑趨勢，這到底是何原因？今天就讓貝殼投研（ID:Beiketouyan）來分析一下睿智醫(yī)藥到底有何問題。

一、并購使規(guī)模增長，但同樣帶來隱患

今年9月份，公司名稱由“量子高科生物股份(23.300, -0.36, -1.52%)有限公司”變更為“睿智醫(yī)藥科技股份有限公司”，想必這是2018年收購睿智化學(xué)化學(xué)之后做出的一大變動（也可以說是睿智化學(xué)借殼上市）。

睿智化學(xué)是一家臨床前研發(fā)外包服務(wù)（CRO）公司，同時還提供外包生產(chǎn)服務(wù)（CMO），2018年，量子高科以發(fā)行股份及現(xiàn)金支付的方式收購了睿智化學(xué)90%的股權(quán)，業(yè)務(wù)由原有的微生態(tài)營養(yǎng)及醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域擴展到了CRO/CMO領(lǐng)域。（微生態(tài)營養(yǎng)業(yè)務(wù)具體來看是生產(chǎn)低聚果糖、低聚半乳糖等營養(yǎng)制劑）

睿智化學(xué)于2018年6月開始合并到量子高科的報表，所以，2018-2019年間，睿智醫(yī)藥的營業(yè)收入均得到了大幅上漲，分別同比增長262.05%、33.19%。與此同時，公司的微生態(tài)營養(yǎng)及醫(yī)療業(yè)務(wù)顯示出了一定的頹勢，2019年，此業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入2.24億元（占公司總收入的16.9%），同比下滑了22.25%，不得不說，收購睿智化學(xué)幫助公司改善了業(yè)務(wù)單一且收入增速趨緩的現(xiàn)狀。

然而，對于睿智醫(yī)藥股票（300149）來說，轉(zhuǎn)型似乎也沒那么簡單。當(dāng)年收購睿智化學(xué)的時候，公司不僅支付了12.4億元的并購款，同時還產(chǎn)生了大額商譽，這為本來便不富裕的睿智醫(yī)藥埋下了一個不小的“雷”。

2019年睿智化學(xué)的業(yè)績表現(xiàn)并不好。根據(jù)2018年、2019年睿智化學(xué)的經(jīng)營數(shù)據(jù)，睿智化學(xué)2019年實現(xiàn)營業(yè)收入10.98億元，同步增長2.32%，凈利潤1.6億元，同比下滑12.8%。因此，就算沒有今年上半年疫情的影響，睿智化學(xué)同樣存在發(fā)展上的一些問題，很可能使公司產(chǎn)生大額的商譽減值。

二、睿智醫(yī)藥/睿智化學(xué)的問題出在哪里？

首先，讓我們來整體看一下睿智醫(yī)藥合并睿智化學(xué)后的經(jīng)營數(shù)據(jù)。2018年合并睿智化學(xué)之后，公司業(yè)績呈現(xiàn)出“一邊虛高一邊下滑”的態(tài)勢，雖然收入是增長了，但沒怎么掙到錢。2018年、2019年以及今年前三個季度，睿智醫(yī)藥的凈利率分別為16.04%、10.24%、7.75%，盈利能力明顯呈下滑趨勢，這是何原因？

1、對下游缺乏議價力：提不了價

一家企業(yè)對下游或上游有議價力的話，說明這家企業(yè)很可能具備競爭壁壘，并可以在一定程度上掌握定價權(quán)甚至獲得更多的訂單量。

對睿智醫(yī)藥來說，不論是醫(yī)藥研發(fā)和生產(chǎn)外包服務(wù)還是微生態(tài)醫(yī)療服務(wù)，它們的業(yè)務(wù)模式都是2B性質(zhì)的（下游客戶是企業(yè)或機構(gòu)而不是消費者），因此，我們要看睿智醫(yī)藥對下游客戶是否擁有議價力。但顯然，在我國CRO行業(yè)中，睿智醫(yī)藥的綜合實力仍處于第三梯隊，相比眾多龍頭企業(yè)缺乏核心競爭力。

據(jù)財務(wù)報表數(shù)據(jù)，近幾年睿智醫(yī)藥的應(yīng)收賬款遠高于預(yù)收款項，兩者之比約為3:1。以2019年為例，兩者之差為2.92億元，占到了營業(yè)收入的21.99%，說明公司一年的收入中有21.99%的款并沒有收到，言外之意便是“先拿到收入再說”。

所以，這樣一看，睿智醫(yī)藥股票（300149）確實沒有議價力，而沒有議價力便提不了價了，提不了價對企業(yè)的營業(yè)收入或者利潤空間就沒有什么正向作用了。

2、營業(yè)成本增速更快：人工成本上升、制造費用增加

盡管提不了價，但如果能用更低的成本競爭也是一種本身。然而睿智醫(yī)藥仍然沒有做到，數(shù)據(jù)顯示，在企業(yè)營收增長的同時，營業(yè)成本也在快速增長，其增長速度甚至超過了營業(yè)收入，從而直接導(dǎo)致了這樣一種結(jié)果：規(guī)模增大的同時卻在“倒貼”（毛利率下滑）。

貝殼投研（ID:Beiketouyan）通過進一步分析發(fā)現(xiàn)了原因。（以2019年為例，2019年，睿智醫(yī)藥扣非凈利潤同比下滑了20.53%。）

醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)與生產(chǎn)外包業(yè)務(wù)營業(yè)成本中的直接材料、水電及其他、直接人工、制造費用漲幅均超過了營業(yè)收入。雖說企業(yè)在2018年合并報表時只合并了睿智化學(xué)下半年的數(shù)據(jù)，可是這并不能解釋企業(yè)營業(yè)成本為何大增，尤其是2019年公司員工總數(shù)量僅增長了11人，其人工成本占營業(yè)成本比重卻增長了近7.52%，難道要說2018年上半年正好是個例外？

當(dāng)然，貝殼投研（ID:Beiketouyan）看到近兩年睿智醫(yī)藥的資本性支出有較大幅度的上漲，一些設(shè)備的投入在一定程度上增加了制造費用。但總的來看，企業(yè)目前的產(chǎn)品經(jīng)營盈利水平是在下滑的，且不用說也知道企業(yè)相關(guān)資產(chǎn)的利用率也在下滑。

三、總結(jié)

通過上述分析，貝殼投研（ID:Beiketouyan）認為睿智醫(yī)藥此次轉(zhuǎn)型確實存在不少問題，且如果睿智化學(xué)盈利水平下滑將牽一發(fā)而動全身。

截至今年三季度末，睿智醫(yī)藥的在建工程金額仍有3.91億元，雖說擴大規(guī)模是不錯，但是睿智醫(yī)藥不得不慎重考慮提高自身的產(chǎn)品盈利能力和資產(chǎn)利用率。