供應鏈、產品的倉儲與物流雖然不直接創造工業價值，但卻是現代工業產業鏈中非常重要的環節。A股也有一批為知名企業提供供應鏈、產品倉儲物流的上市公司，比如為蘋果供應鏈提供服務的暢聯股份（603648.SH）。不久前，同在上海的西上海汽車服務股份有限公司更新了招股書，擬主板上市，近期即將上會。

脫胎于國資企業的西上海股份是由西上海集團拆分設立而成，2008年完成股份制改革，目前是一家由嘉定國資參股的混合所有制企業。2016年西上海股份首次嘗試主板IPO，不過在提交資料后不久便迅速終止了排隊。鳳凰網財經《啟陽路4號》報道稱，西上海股份首次IPO迅速撤材料，或與其實控人之一的曹抗美涉嫌受賄貪污有關。

截至2019年末，西上海股份汽車物流服務超過50%的收入和汽車零部件業務收入的88.51%來自上汽集團（600104.SH）。西上海股份與廣汽本田的合作也是由廣汽本田的關聯方和西上海股份的合資公司經營，到2019年底，廣汽本田為西上海股份提供了26.26%的汽車物流服務收入。收入重度依賴上汽集團及子公司關聯方廣汽本田，不得不讓市場質疑西上海股份是否具有獨立開發業務的能力。

藕斷絲連的分拆

西上海股份前身為西上海集團旗下的上海西上海集團汽車服務有限公司。西上海集團成立于1992年，是由嘉定國資設立的混合型多元投資的集團公司，設立時其業務包括汽車物流、汽車服務、汽車銷售、房產置業、投資發展、都市產業、民生服務等七大板塊。

西上海股份由西上海集團的汽車物流業務分拆而成，自2007年西上海股份與西上海集團之間經歷了多次資產轉讓和受讓。到2016年西上海股份首次申報IPO，西上海股份與西上海集團之間的資產轉讓和受讓才基本結束。為了規避同業競爭，西上海集團放棄了一些資產的參股股份。截至招股書申報日，西上海股份擁有5家子公司及3家分公司，公司主要形成了汽車物流與零部件制造兩大業務。

雖然西上海股份的業務與西上海集團進行了剝離，但二者依舊藕斷絲連。目前西上海股份的實際控制人是曹抗美、吳建良、江華、戴華淼、陳德興、卜曉明和宋建明等7名自然人構成的一致行動人，他們合計持有西上海股份60.06%的股份。企查查信息顯示，這7人也是西上海集團的股東，合計持有西上海集團67.47%的股份。

西上海股份與西上海集團、嘉定國資之間，在股權和業務上均存在關聯和往來。截至2019年底，西上海股份租賃房產的支出中，近10%是與西上海集團之間進行交易。

值得注意的是，西上海股份在上海西上海集團電器城有限公司處租賃的 147034平方米土地，自2012年租賃期開始至今，一直未簽署長期合同，相關租賃協議需要一年一簽。2012年，西上海股份還投入資金1828.17萬元在此建設了整車倉儲場地，西上海股份預期相關場所的使用年限為10年。企查查信息顯示，這塊場地是普陀區長征鎮農村集體資產，相關場地存在被集體拍賣另作他用的可能。

目前上海地價居高不下，在整車倉儲場地上存在優勢，租賃成本低是西上海股份的核心競爭力。但長期無法解決主要場地的租賃合同，或將影響西上海股份詢價時的估值。

業務獨立性存疑

西上海集團成立之初，其業務的重要部分就是為上汽集團提供整車物流與汽車銷售業務；從西上海集團分拆的西上海股份，目前的經營也重度依賴上汽集團：截至2019年，上汽集團為西上海股份貢獻了50.79%的汽車物流服務收入；西上海股份子公司生產的汽車內飾等零部件，其中88.51%的銷售額由上汽集團提供。2017年-2019年，上汽集團為西上海股份提供了66.40%、70.62%和71.27%的主營收入。

除了主要營收高度依賴上汽集團外，西上海股份與廣汽本田之間的合作也缺乏自主權，截至2019年，廣汽本田為西上海股份提供了26.26%的汽車物流服務收入。資料顯示，西上海股份通過控股子公司北京廣安物流有限公司與廣汽本田進行合作，而廣汽商貿持有北京廣安45%的股權。招股書信息顯示，廣汽商貿是廣汽集團旗下的全資子公司，廣汽集團持有廣汽本田50%的股權，北京廣安其實是廣汽本田的關聯方。

《投資者網》就西上海股份與廣汽本田之間合作的議價權，向西上海股份董秘辦進行咨詢，不過對方未予置評。

此次IPO，西上海股份擬募集資金建設的乘用車立體智能分撥中心（立體庫）擴建項目，也是針對位于嘉定的上汽集團進行配套建設。西上海股份擬募集4.98億元，將嘉定地區現有的整車倉儲能力進行提升，以優化土地利用率。不過，目前國內汽車行業面臨調整，上汽集團2019年的整車產量較2018年相比就下降了11.84%。早在2018年，上汽集團的整車產量就已出現下滑。在持續調整的汽車市場中，西上海股份要如何消化新增產量將是個嚴峻的挑戰。

近年來，西上海股份為了降低成本將部分運輸業務外包，或將影響西上海股份的競爭力。2017年-2019年，西上海股份實現營收12.87億元、12.80億元以及12.23億元，其營收呈下滑趨勢；但在此期間，西上海股份的凈利潤卻由0.99億元增長到1.01億元以及2019年的1.04億元，在三年間增長了5.10%。

從成本結構看，西上海股份凈利潤率的上漲主要得益于其經營成本的下滑。其招股書稱，公司將部分整車、零部件運輸業務進行外包，從而降低了人工成本，最終使得經營成本有所下降。

不過，在招股書中，西上海股份稱，公司與上汽集團新增的倉儲、運輸業務需要競標取得；自2019年開始，廣汽本田也開始就運輸業務進行招標。若西上海股份進一步將汽車整車與零部件運輸業務進行外包，這勢必會降低西上海股份在競標時的優勢。2019年，西上海股份的整車、零部件運輸業務的收入合計為2.35億元，在總營收中的占比為19.67%。

自2018年開始，汽車行業就出現了調整，整車企業面臨挑戰，相關影響也已逐漸傳導到產業鏈的上下游。在汽車銷量下滑的大背景下，西上海股份的客戶開發能力與業務獨立性亟待提高。