進入2020年后，受新冠肺炎疫情和國際油價暴跌雙重打擊的不利影響，石油石化行業景氣度處于下行階段。但在此背景下，又一家石油央企籌劃搶灘資本市場。

5月8日晚，中國航油集團石油股份有限公司（以下簡稱“中國航油”）在證監會官網首次披露招股說明書（申報稿），公司本次擬在上交所發行4億新股，募資16.3億元，投入韓家窯則加氣站項目、尹家溝加氣站項目、莫家灣加油站項目等27個募投項目。

營收增幅快速下滑，國際油價持續低迷，汽車銷量萎靡，能源替代的大背景下，中國航油的生存空間在何方？

營收增幅快速下滑，應收賬款逐年增長

據《每日財報》了解，中國航油成立于2004年10月8日，主營業務為成品油銷售、倉儲服務及城市燃氣，目前在23個省、市、自治區設立了31家控股子公司，構建了遍布全國的成品油銷售及配送體系。

其中汽油銷售是中國航油營業收入的主要來源，汽油銷售收入占主營業務收入的比重平均為 58.78%。

招股書顯示，中國航油擁有89座商業加油站、1座加氣站、運營20座機場區域內供油站、18座在用油庫（總庫容75.82萬立方米）以及18條輸油管道。

2017年-2019年，中國航油的營業收入分別為143.47億元，194.72億元、202.60億元，2018和2019年度，營業收入增幅分別約為35.72%和4.05%，增幅出現大幅下滑。凈利潤分別為1.08億元，1.38億元、9.52億元，雖去年同比大幅增長，但這并不是公司經營狀況改善造成的。

2019年在營業收入增幅下滑的情況下，當年其實現凈利潤9.52億元，增幅高達589.86%。凈利潤之所以大幅提高，是由于當年子公司上海石油破產，轉回以前年度虧損，形成投資收益 65453.20 萬元，使得公司2019年的非經常性損益大幅增加，這樣的業績增長不具有可持續性，2020年大概率會回落。

另外，報告期內中國航油歸屬于母公司所有者非經常性損益凈額分別為-5683.50 萬元、-5985.86 萬元、64718.38 萬元，其絕對值占同期歸屬于母公司所有者凈利潤的比例分別為 82.45%、55.19%、69.54%，持續下滑。

《每日財報》還注意到，各報告期末中國航油應收賬款余額分別為1.25億元、1.60億元、2.05億元，呈逐年增長趨勢，同時最近一期的應收賬款周轉率相比于2018年出現下降，2019年應收賬款增幅明顯高于同期營業收入增速；同時，最近兩年其應收賬款周轉率低于同行業上市公司平均值。

油價萎靡，毛利僅為行業均值一半

2016年1月13日，國家發改委發布《石油價格管理辦法》，成品油價格逐步與國際接軌，國際油價的波動直接影響到國內成品油供給、批發和零售指導價格。國際石油價格受到諸多因素的影響，主要包括國際原油供需、地緣政治博弈、替代能源開發、美元匯率變動以及全球氣候變化等。

新冠疫情以來全球原油市場風起云涌，先是歐佩克和俄羅斯的談判崩裂，OPEC隨即宣布增產，俄羅斯緊隨其后，供給增加導致價格下跌，2020 年3月以來，國際原油價格開啟暴跌模式，甚至驚現“負油價”事件。

在經過一系列談判之后，“OPEC+”終于達成歷史性減產協議，確認自2020年5月1日起進行為期2個月的首輪減產，減產幅度為每日970萬桶，相當于當前世界每日石油產量的十分之一，2020年7月至12月每日減產770萬桶，2021年1月至2022年4月每日減產580萬桶。

減產的唯一目的是調整市場，提升降至20年來最低點的油價，但從目前的情況來看，油價反彈的空間并不大，歸根結底還是需求端的疲弱。如果油價繼續萎靡不振，那么2020年公司的業績將會受到非常大的沖擊。

中國航油主營業務毛利率呈波動趨勢，2017-2019年分別為6.36%、4.60%和5.27%，原因主要是成品油銷售業務毛利率存在波動。公司成品油銷售業務中，成品油銷售業務單獨協商定價，各期毛利率波動較大。

2018年，由于國內煉油產能擴張，成品油供給增長，市場競爭進一步加劇，公司配送和零售業務毛利率有所下降，2019年雖有所回升但幅度有限。更加需要注意的是，中國航油的毛利率遠低于同業其他公司，幾乎只是行業平均值一半的水平。

需求端疲弱，能源代替大趨勢

從下游需求端來看，公司銷售的汽油主要用于汽車燃料，汽車行業的景氣度首先會對公司的經營業績會產生較大影響。多年來汽車消費持續快速增長，但受到宏觀經濟和政策調整影響，消費增速逐年放緩，2018年汽車銷量首次出現負增長。

2019年度，汽車行業在轉型升級過程中，受中美經貿摩擦、環保標準切換等因素的影響，承受了較大壓力，全年的銷量繼續維持負增長。

新冠肺炎疫情爆發之后，全行業發展正面臨著更大的挑戰，從生產端看，企業因復工進度慢、零部件供應等問題導致產出水平低，從消費端看，產品消費停滯，市場需求受到嚴重抑制，對上半年的汽車市場將產生重大影響。

根據乘用車市場信息聯席會的數據，2020年第一季度乘用車市場累計銷量306.73 萬臺，同比下滑 40.77%。目前很難看到汽車行業的拐點在哪，如果未來我國汽車行業持續低迷，對于中國航油勢必會造成沖擊。

如果把目光放長遠來看，環保性、智能化是未來汽車發展的必由之路，世界各國紛紛采取財政補貼、限制燃油車等方式鼓勵新能源汽車，英國、法國、德國、印度、挪威以及荷蘭等國家都宣告了自己禁售傳統燃油汽車的日期，其中荷蘭和挪威計劃2025年就禁售傳統燃油車。我國工信部提出到2025年的時候新能源汽車的滲透率要達到25%，其中海南省宣布2030年全面禁售燃油汽車。

之前由于技術難題和性價比方面的考量，新能源汽車并未快速放量，但特斯拉Model3的火爆銷售給了市場信心，直接證明在30萬的價格區間，新能源汽車擁有很大的需求，如果有一款15-20萬的新能源汽車在性價比上與同價位的燃油車競爭，那么新能源汽車的理論驅動因素就變成了真實市場需求驅動，也就意味著傳統燃油車將會陸續退出舞臺，像中國航油這樣的石油煉化公司將進一步壓縮生存空間。