去哪兒上市？擺在生物科技藥企面前的這道選擇題是當下最熱門的話題之一。

2018年4月底，港交所IPO新規正式推行，迅速掀起一波赴港上市熱潮。一年后，上交所科創板“閃電”開板，大有后來居上之勢頭。近半年來，關于兩者之間“競爭”的話題在不同場合被頻頻提及。

“不存在與誰競爭的意思，科創板也做生物科技板塊，只是意味著企業有更多的選擇而已。”9月21日，在第四屆中國醫藥(13.200, 0.01, 0.08%)創新與投資大會（以下簡稱“創投大會”）上，港交所行政總裁李小加在接受包括時代周報在內的媒體采訪時表示。

李小加還提到，下一步科創板納入內地與香港資本市場的互聯互通機制只是時間問題。

競爭還是互通？

據統計，自2018年推出生物科技板塊以來，已經有15家生物科技企業成功在港上市，融資總額超過480億港元。其中，通過IPO新規上市的生物科技企業有8家，融資金額約235億港元。歌禮制藥（01672.HK）、華領醫藥（02552.HK）、信達生物（01801.HK）、百濟神州（06160.HK）等內地藥企成為第一批“吃螃蟹者”。

據港交所披露信息顯示，復星醫藥(27.080, -0.27, -0.99%)（600196.SH）旗下控股子公司復宏漢霖已通過聆訊，將于9月25日在港交所主板上市。除此之外，還有亞盛醫藥、康寧杰瑞、中國抗體制藥、東曜藥業、天士力(16.970, 0.07, 0.41%)生物、永泰生物等6家藥企已經遞交IPO申請，欲通過上市新規登陸港股。

香港的生物科技生態圈慢慢開始成形，而今年3月，科創板開閘，生物科技企業亦迅速成為申報的“主力”。

截至9月22日，已有心脈醫療(142.500, 2.09, 1.49%)（688016.SH）、南微醫學(137.220, 3.12,2.33%)（688029.SH）、微芯生物(68.010, 1.24, 1.86%)（688321.SH）在科創板上市交易，另有熱景生物（688068.SH）已經注冊生效。

時代周報記者據上交所公開信息梳理發現，生物科技已經是申報科創板的第二大行業，僅次于信息技術行業。除上述4家外，目前已申報科創板的生物藥企達31家（含3家已撤回材料的），其中申聯生物、賽諾醫療等7家已經提交注冊申請，還有美迪西、邁得醫療2家已獲上市委會議通過。

科創板對生物科技的吸聚效應正在顯現，當中亦不乏華熙生物（00963.HK）、復旦張江（01349.HK）、昊海生物（06826.HK）這樣從港股“回流”到科創板的企業。在外界看來，科創板的落地或對港交所形成一定的分流效應。

“我們‘開店’的人把門打開，把服務做好就好，不去糾結這些東西。”李小加認為，不同市場給了企業不同的選擇，而“最終三個市場（美股、科創板、港股）都會得到越來越多企業上市”。

事實上，除了分流，二者之間的互通已經在奔現的路上。

7月26日，滬深港三家交易所分別發布公告稱，已就科創板A+H公司股票納入滬深港通股票范圍達成共識，即A+H股上市公司的A股為科創板股票的，將在滬港兩市相關業務技術準備工作完成后納入滬股通股票；基于對等原則，其對應的H股屆時也將同步納入滬深港通下的港股通股票。

談及科創板納入互聯互通機制的進展時，李小加指出，由于科創板是創新板塊，在制度、技術系統、交易、監管等方面與現有的A股市場有一定差別，兩邊市場在技術對接端口和規則方面還需要一個協調的過程。

“進還是不進，這個問題的答案是肯定的。至于什么時候進？不會馬上進，等這些技術問題解決了就都解決了。”李小加說道。

估值爭議持續

在港交所和科創板，生物科技藥企上市后的股價表現，也形成了兩道不同的風景。

信達生物、君實生物（01877.HK）、康希諾生物（06185.HK）在香港上市后股價均有不錯的表現，三家企業的總市值已分別達到290億港元、234億港元、79.2億港元。

不過，截至9月23日收盤，港交所上市的8家未盈利生物科技企業中，有4家已經破發。最早上市的歌禮制藥，股價已從14港元/股的發行價跌至3.56港元/股，總市值僅剩39.9億港元，大幅縮水。

李小加表示，港交所正在研究縮短新股發行結算周期。“目前美國市場新股發行定價日與上市日之間只隔一天，即‘T+1’；而包括香港在內的亞洲地區交易大多是‘T+5’。市場平靜時5天內不會出現市場大波動，但遇到市場波動大的時候，5天前的定價很可能不能反映5天后的市場溫度，股價就會出現大波動甚至破發的情況。我們可能迅速推出改革，通過技術手段，大幅壓縮這個結算周期。”

盡管股價同樣有所回落，但已在科創板上市的3家生物科技企業目前都未出現破發的情形。

尤其是，作為創新藥企的代表，微芯生物上市發行定價為20.43元/股，發行市盈率高達467.51倍；上市首日，微芯生物高開512%，首日市值就高達390億元，直接刷出了科創板的估值新高。

一片高漲之下，科創板的估值是否過高，成為一個備受爭議的話題。

在創投大會上，紅杉資本中國基金合伙人陸瀟波認為，現在去討論科創板估值的高低還為時尚早，目前僅有微芯生物一家創新藥企業在科創板IPO，今天的價格更多是來自稀缺性，也來自市場對真正做原創創新的公司和團隊的激勵。

上市賽道多樣化

短短不到兩年間，生物科技成了全球幾大交易所爭相招攬的“寵兒”。

在港交所亮出“綠燈”之前，納斯達克幾乎是尚未盈利生物科技公司IPO的唯一選項。2018年初，港交所的一紙新規，改寫納斯達克“一家獨大”的格局。

“港交所有幸成為全球第二大生物科技融資中心，未來會朝更多元化、專業化和規模化三個方向去走，連接好創新和投資的需要，推動醫療大健康行業的發展。”港交所董事總經理、市場主管姚嘉仁在創投大會上表示。

落地時間最短的科創板，在上市規則方面亦頗具包容性。五套上市標準里，僅有第一套上市標準對盈利有要求，尤其是對收入和利潤均無要求的第五套上市標準，被視作為尚未盈利生物科技企業量身定制。此外，科創板在股權激勵方面給予了較A股其他板塊更大的彈性，這對于人才依賴的研發型生物科技企業來說，提供了更多留住科研人才的操作空間。

三大交易所齊齊伸出“橄欖枝”，生物科技藥企面對的不僅是上市渠道的選擇，更是對自身戰略定位、后續融資等多方面的考量。

原本考慮赴美上市的信達生物，在港交所新規出臺后，迅速轉道香港，成為首批掛牌上市的藥企之一。對于選擇香港上市的優勢，信達生物首席財務官奚浩認為，一方面，香港不僅吸引了本土投資者，還吸引了歐美投資者，歐美投資者對于還未盈利的創新藥企更懂得怎樣估值。

另一方面，香港市場比較透明，可以很快做二次融資。“作為生物藥企，在前端一定是很燒錢的，但不能把所有需要的錢一次性融過來，這對現有投資者不公平，需要逐步融資。融資便捷是香港板塊非常重要的好處。”9月21日，奚浩向時代周報記者表示。

事實上，多個交易所門檻的降低，讓生物科技藥企上市有了更多樣化的選擇。“去哪兒上市”不再只是一道“單選題”，更可以成為一道“多選題”。

2016年已經在納斯達克上市的百濟神州，于2018年8月8日再次登陸港交所，成為“美股+港股”兩地上市的生物醫藥新貴。全球化布局的百濟神州，在產品接近商業化的階段選擇向本土市場回流，截至9月23日，其總市值高達634億港元。

同樣多地上市的還有君實生物。9月16日，君實生物公告稱，公司接受中金公司的上市輔導已獲得上海證監局驗收通過，擬申請于上交所科創板上市。

事實上，君實生物目前已經在新三板和港股兩地掛牌交易，如果在科創板上市成功，將成為國內首家“新三板+H股+科創板”的生物醫藥企業。

“申請在科創板上市，主要還是為了公司的發展和回饋股東考慮。雖然我們在新三板和香港都算是交易比較活躍的股票，但交易量方面還是有一定局限。國內對創新企業的熱情和扶持，可以看到大家的認可程度。另外，將來科創板和港股實現互通的話，兩地上市對我們就是大優勢。”9月21日，君實生物執行董事兼總經理李寧對時代周報記者表示。