8月6日上午，伊利股份開盤大跌逾9%，截至收盤至28.1元，跌幅8.8%，累計成交57.87億元。

這讓一眾投資人很蒙圈。

伊利不是白馬股嗎？雖然今天整個A股大勢表現不好，但還不至于開盤接近跌停。為什么呢？

原來市場矛頭都指向了8月5日晚間公布的股權激勵方案。股權激勵不好嗎？為什么市場不買賬？

1

價值54億的股票將授權管理層

根據公告，伊利集團公布了2019年限制性股票激勵計劃(草案)，擬向激勵對象授予公司限制性股票總計1.83億股，占公司總股本的3%，授予價格為15.46元/股。

本次激勵對象一共是474人，包括任職董事、高級管理人員、核心技術（業務）骨干及其他對公司未來發展和經營業績有影響的員工。其中公司董事長兼總裁潘剛獲授的限制性股票為6080萬股，副總裁劉春海、趙成霞均獲得1000萬股，分別占激勵計劃的33%以及0.05%。潘剛是其中最大的受益者。

此次授權股票的力度非常大，按照8月5日收盤時的1800億市值來計算的話，這些股份價格高達54億元。

到現在這份激勵方案都沒有問題，畢竟給管理層股權激勵計劃很正常。

公司在公告中也稱，本次計劃旨在進一步完善公司治理結構，健全和完善公司董事、高級管理人員、核心技術(業務)骨干以及其他員工的激勵約束機制，通過股權激勵機制，強化對公司管理層的激勵與約束力度，充分調動經營管理團隊積極性，激發卓越領導能力和價值創造能力，有效地將股東利益、公司利益和核心團隊利益結合在一起，關注公司持續、穩健、快速的發展，促進公司戰略目標的實現。

但細究起來，伊利股份的其他股東就不干了。你的授權價格才15.46元/股，而現在股價在28元以上，幾乎是半價授予，這對其他股東并不公平。

2

如何才是一個公平的定價方式？

一般來說，各國資本市場監管部門一般都要求行權價格要根據：公平價格來確定。所謂的公平價格指的是對股東和激勵對象都公平的價格。

一般有以下幾個算法：

授予日的最高價格和最低價格的平均值；

授予日的開盤價和收盤價的平均值；

授予日日前前一個月的收盤價的平均值；

授予日前一個月月的開盤價的平均值；

授予日前一個月的收盤價和開盤價的平均值。

在公平價值確定之后，行權價格的確定有以下4種：

1、等現值法

等現值法的行權價格等于當前股票的公平價格。這種行權價格相比畢竟適合股權激勵的本意，也是絕大多數上市公司采用的方案。行權價格等于當前股票價格的情況下，股權激勵方案的內在價值為，但是擁有時間價值。

2、現值有利法

現值有利法也叫做實值法，行權價格時當前股票價格的一個折扣，這種方案的激勵力度是最大的。在行權價格小于當前股票公平價格的情況下，股權激勵方案的內在價值是正的，而且還擁有時間價值。但是這種方法對股東是不利的，會稀釋公司原有股東的權益。而且對激勵對象的約束也比較小。他們只維持現有的股價，就可以在股權激勵到期的時候獲得股權激勵的收益。

此次伊利就采用了這種方法來定價，但是這種方法一般是對于陷入困境、發展潛力不大的公司會適用，而伊利顯然不是。

3、現指不利法

現值不利法也叫做虛值法或溢價法。行權價格是當前股票公平價格的一個溢價，也就是行權價格高于當前股票的價格。這種行權價格對股東有利，而對激勵對象不利。這種方法也用的不多，也常適用于那些公司盈利狀況和成長都很好的公司。

譬如7月份，地產公司藍光發展他們也公布了1.8億元的行權，只不過是價格倒掛。當時藍光發展的股價僅有6.4元/股，而股權激勵行權價為6.84元/股，中間至少有7%的溢價。藍光發展因此受到追捧。

4、可變行權價格

為了杜絕不科學、不合理的行權價格確定方法，體現對股東和激勵對象雙方的公平，現在美國上市公司更傾向于設置一個可變的行權價格，行權價格變化的參數主要約定為業績的變化和同行業股票的變化。

這種方法不考慮行權前后的股價差異，因此完全排除了與業績提升或下降無關的股價漲落因素。激勵對象努力程度越高，股權收益也就是更豐厚。

目前很多公司都采用這種方式，但顯然伊利并沒有采用這種方式，因此備受爭議。

3

業績門檻難嗎？

雖然伊利的股權定價沒有違規，但是在股民的心中并不認可。

再說到業績行權的條件：一共兩個，一是成長性指標，以2018年凈利潤為基數設定2019-2023年度凈利潤增長率為8%、18%、28%、38%、48%，二是盈利性指標，即ROE設定2019-2023年度凈資產收益率為15%。

看似48%的增長率很高，但是這個增長率是和2018年相比，也就是說2023年凈利潤較2018年增長48%，年化增長只有6.8%。

《每日財報》注意到，伊利股份2013年以來只有2015年扣非歸母凈利潤增長率低于7%，近三年分別為12.66%、17.70%和20.32%，ROE更是10年以來沒有低于20%。

如果從絕對值來看，2018年伊利凈利潤為64億元（歸母扣非），2023年也只要實現93億元凈利潤，高管就可以獲得這些股票了。

還有一點需要注意的是，未來公司在計算業績時需要扣除激勵費用，也就是說公司凈利潤不需要達到93億元凈利潤那么高。

這么一項項扣減下來，伊利的高管們可以說是躺贏了。

只要在任期內正常經營，靠著目前的業績增長慣性，5年后，伊利的474位管理人員將獲得價值54億元的股票獎勵，在扣除支付成本，妥妥的凈賺20多億。這個錢太好賺了（目前的20多億是按照如今的價格來計算，如果股價持續下跌，賺錢也會縮水）。

不過也有券商發表了不同意見，覺得投資者的想法太樂觀了。譬如方正證券發表的最新研報稱，目前乳制品行業的競爭環境仍然較為激烈，公司未來還將繼續拓展健康飲品等新品類，因此給一個相對寬松的業績考核目標符合公司長期發展戰略。

方正證券還稱，與2016年的激勵方案不同，本次激勵方案包括了核心高管，而且時間跨度長，共有5個解鎖期，業績考核目標持續到2023年，立足公司長期發展。本次方案共面向474名員工，其中潘剛等5位核心高管獲授的限制性股票占比44.66%，占目前公司總股本的1.34%。回購完成后，核心管理層的持股比例將進一步增加，有助于增加對公司的控制權，保持經營的穩定性。

兩方可以說公說公有理，婆說婆有理。那么究竟是投資人正確還是券商分析師的看法正確呢？歡迎大家在留言區發表意見。