近日，耐看娛樂控股有限公司（下稱“耐看娛樂”）第三次向港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市。這是繼其于去年1月3日、7月18日先后兩次遞表失效之后的再次申請。

然而，與上年的業績相比，2022年耐看娛樂的數據并不“耐看”。根據招股書，2020年至2022年，耐看娛樂的營收分別為人民幣2.59億元、3.45億元、2.05億元，年內經調整利潤分別為5841.6萬元、4690.6萬元、4221.9萬元。造成業績下滑，主要是曾為耐看娛樂貢獻收入超7成的網劇業務在2022年開了倒車，收入占比僅約4成。

此前，耐看娛樂因押中2021年春節檔票房冠軍《你好，李煥英》而“出圈”，公映貢獻投資收入1790萬元。

在“李煥英”之后、網劇IP之外，收入結構相對單一的耐看娛樂，如何向資本市場講述新故事？

去年營收下降40%，耐看娛樂業績不“耐看”

耐看娛樂是一家網劇及網絡電影制作商及發行商，專注于制作、發行或共同投資網劇、網絡電影、院線電影。

相比于同期在港上市的稻草熊、檸萌影業，耐看娛樂整體體量較小。數據顯示，2020年至2021年，檸萌影業營收分別為14.26億元、12.49億元；稻草熊娛樂營收分別為9.52億元、17.03億元。耐看娛樂在2020年至2022年營收分別為2.6億元、3.46億元、2.06億元，2022年營收較上年同比下降約40%。同期凈利潤分別為2584.5萬元、1795.2萬元、4804.7萬元。而經調整后的凈利潤分別為5841.6萬元、4690.6萬元、4221.9萬元，逐年下滑。耐看娛樂稱，收入增長乏力，主要是由于年內未播出版權劇及定制劇、部分網絡電影成績不理想。

2020年到2021年，耐看娛樂的毛利率從36.2%降到27.7%，下滑了8.5個百分點。2022年毛利率回升至44.7%，耐看娛樂表示，公司毛利率的變化均和網劇的毛利率變化相關。

從收入結構來看，耐看娛樂的主營業務，大體分為網劇、網絡電影、院線電影與許可IP四項，網劇中又細分為分賬劇、版權劇和定制網劇，其中網絡電影和分賬劇收入形式以視頻平臺的分賬模式為主。2020年至2022年，耐看娛樂網劇分別獲得收入為1.68億元、2.63億元、7913.1萬元，占總收益的64.8%、76.0%、38.4%。2022年網劇收入無論是數額還是占比均下滑明顯，分別同比大跌69.88%，37.6個百分點。

分賬劇在這三年中收入增長迅猛，占比分別為4.4%、10.3%、36.9%。耐看娛樂還有小部分收入來自院線電影。2019年，耐看娛樂從院線電影業務中獲得收益為808.5萬元，而到了2020年，該部分收益直接飆到2468.4萬元。

耐看娛樂在招股書中表示，主要由于產生收益的院線電影數量增加，還有《我和我的家鄉》的較高投資收入以及《你好，李煥英》公映前獲得的保證收入2020萬元。

此外，許可IP在2022年為耐看娛樂創收7500萬元，收入占比升至36.4%，接近于網劇收入占比。

耐看娛樂表示，若成功上市，募資凈額將用于為網劇、網絡電影制作和院線電影投資提供資金；進行潛在投資或并購；獲得更多的IP；加強發行及宣發能力；作為營運資金和一般公司用途。

耐看娛樂的網劇生意成色如何？

2016年，中國網劇大爆發，耐看娛樂的前身耐飛科技成立。一年后，耐飛科技推出首部網劇《艷骨》，在優酷播出不到兩個月，播放量超13億次。

2020年1月，東陽阿里巴巴入股，持有耐飛科技11.11%的股份。到了2020年10月，深圳匯文注資入股，持股比例為4.44%，阿里的持股比例被稀釋至10.35%，但仍是耐看娛樂的第一大外部股東。

至此，耐看娛樂與優酷深度綁定。

根據招股書，2021年，耐看娛樂的網劇《親愛的檸檬精先生》在優酷上映，是當年國內票房最高的分賬劇，票房超過人民幣5000萬元；同年，耐看娛樂的定制劇《你好，火焰藍》是2021年優酷最高熱度的網劇；2022年，耐看娛樂的《我叫趙甲第》為當年優酷票房最高的分賬劇，總票房超過人民幣7000萬元。

與此同時，耐看娛樂的收入也高度依賴視頻平臺。招股書顯示，2020年至2022年，公司來自優酷等五大客戶的收入占總收入的比例分別為74.4%、92.6%及88.6%。2021年，優酷成為耐看娛樂第一大客戶。數據顯示，2020年至2022年，耐看娛樂與優酷信息及其附屬公司產生的營收占公司總營收的17.6%、50.4%和25.8%。

過度依賴大平臺也會為耐看娛樂帶來很大的不確定性，耐看娛樂在招股書中強調自己也與優酷之外的平臺合作，包括騰訊、愛奇藝、芒果TV以及嗶哩嗶哩等。

此外，貝殼財經記者注意到，耐看娛樂近三年產生收益的9部分賬劇里，由其主投主控的只有《我叫趙甲第》和《親愛的檸檬精先生》。去年播出的《撲通撲通喜歡你》（4500萬+），《公子，我娶定你了》《水墨人生》等小爆款，都是耐看娛樂作為聯合出資，與品像文化、譯心傳媒、超能影業等分賬劇團隊共同制作的作品。

微短劇沖擊，耐看娛樂缺少“護城河”

在影視劇領域，網劇和網絡電影，均是新生事物，成長速度較快。據弗若斯特沙利文的數據，網劇的市場規模由2016年的32億元增長至2020年的168億元，復合年增長率為50.9%，預計到2026年將增長至213億元。2020年，在劇集市場中，網劇創造的收入首次超過電視劇，占劇集市場50%以上份額。

根據弗若斯特沙利文報告，2021年，以網劇和網絡電影所產生的收益計，耐看娛樂于所有網劇和網絡電影制作公司及發行公司(不包括主要制作及發行電視劇及網絡電影的公司)中排名首位。

不過，目前網劇競爭比較分散。2020年，耐看娛樂網劇收入為1.68億元，市場份額為1%；網絡電影收入為2500萬元，市場份額為1.3%，行業內第一名的市場份額為9.8%。

在豆瓣上，耐看娛樂的網劇口碑并不高，《親愛的檸檬精先生》評分3.9；《撲通撲通喜歡你》評分5.3；《我叫趙甲第》評分4.3。頻頻出現“狗血”劇情、“五毛錢特效”“小學生演技”“工業糖精”等評價。

整體來看，一方面耐看娛樂還未在行業內掌握話語權，自身業務還未構起護城河；另一方面愛優騰、抖音快手等視頻平臺也紛紛發力短劇、微劇、互動劇進一步占據網劇市場。網劇制作正在向精細化發展。如愛奇藝的《隱秘的角落》《誰是兇手》，騰訊的《三體》等。

在影視行業“降本增效”的大背景下，網劇、微短劇因為投資小、風險低、節奏快、周期短等特點，也吸引了華策影視、完美世界、檸萌影業、唐德影視、嘉行傳媒等傳統影視公司紛紛試水，推出了類型各異的短劇作品。

檸萌影業先后打造過《從離婚開始》《一元美容院》《二十九》等多部微短劇；完美世界影視組建了微短劇團隊，目前微短劇《女師尊在上》已上線抖音平臺；慈文傳媒積極推進包括短劇、互動劇等形式在內的多類型、差異化的項目研發、孵化和制作；唐德影視發力網絡短劇制作，通過頭部IP和一二線流量明星資源加持；同樣，絲芭傳媒在短劇上亦有動作，此前，公司布局的《拜托了！姐姐》累計分賬破百萬，目前還有《拜托了》系列，《莫笑我胡為》《愛情，開袋即食》《青春榮耀》等短劇。