毋庸置疑，Keep是開啟中國智能健身時代的排頭兵。

就在俄烏戰爭激烈，資本市場一片兵荒馬亂的二月末，Keep正式向香港聯交所遞交招股書，擬于主板掛牌上市。

成立于2014年的Keep趕上了互聯網行業最興盛的時期，也被時代巨浪推到了行業前端，無數風投、創投資金瘋狂涌入，將一句“自律給我自由”的Slogan傳遍大街小巷，也成為了無數從健身小白到專業人士手機中必不可少的健身APP。

據灼識咨詢報告，按2021年月活躍用戶及用戶完成的鍛煉次數計算，Keep是目前中國及全球最大的線上健身平臺。若成功登陸資本市場，Keep將成為國內“線上健身第一股”。

商業化變現不易，燒錢換增長如無底深淵

在這個全民崇尚自律、健康的時代，Keep無疑引領了一股新風尚，當然也吸引到大量資本。

招股書數據顯示，Keep成立至今共獲得了9輪融資，投資方包括軟銀愿景基金、高瓴資本、GGV紀源資本、騰訊、五源資本、BAI資本等。2020年12月完成的3.55億美元F輪融資是Keep獲得的最大一筆融資，公開報道稱其投后估值達20億美元。

招股書顯示，2020年后，Keep營收出現爆發式增長，2020年營收同比增長66.9%至11.07億元。2021年前三季度收入也進一步增長至11.59億元。盡管營收數據亮眼，但Keep的盈利能力卻備受質疑。2019年、2020年及2021年前三季度，Keep經調整虧損凈額分別為3.66億元、1.06億元、6.96億元。

而且，Keep的經營活動現金流凈額持續為負，2019年、2020年及2021年前三季度，錄得經營活動現金流出凈額分別為2.77億元、0.7億元、7.57億元。源源不斷地資金涌入，卻換來一片鮮紅的成績單，“燒錢換增長”成了Keep抹不去的標簽。

2021年，Keep上市的消息不斷傳出，前期投入資本急于退出的心思也逐漸顯現，而常年虧損的狀態也讓Keep迫切需要資金補血及在競爭日益激烈的行業賽道上開辟新天地。

從過去幾年Keep的業務模式上看，這個靠著健身內容獲取流量的App，希望借助流量完成品牌出圈，從而獲得更高的盈利，但這條商業化的道路走的不太順暢。Keep的商業化思路與很多互聯網公司相同——通過免費線上的基礎內容及服務養成用戶習慣，然后延伸至電商產品、付費內容、線下場景、輕食等配套產品，營造一種環環相扣的運動科技新生態。

但成也流量敗也流量，Keep擁有的是泛流量，用戶粘合度不高，無法真正產生私域流量，這也導致整體變現成本高昂，即使坐擁3400萬月活用戶，轉化率依然很低，前期免費用戶向付費轉換的意愿大打折扣。

于2018年誕生的線下場景Keepland曾經被視為Keep拓展商業化的重要工具，擺脫了健身房辦卡束縛和私教顧問頻繁銷售課程的困擾，“輕裝上陣”也成了不少Keep線上用戶尋求更好健身效果的線下延伸。

不過，問題隨之而來，Keepland更注重打通線下場景，并將自身產品融入其中，而對比強勢沖入賽道的超級猩猩，大量擴張門店、輕量化的運營模式以及更專注團操課業務本身的優勢，讓Keepland的生存空間越來越窄。

至于Keep的一些電商產品，如瑜伽墊、運動服、運動手環等，這些并非Keep的專項強項，有健身行業界人士指出，這些產品的性價比尚可，不過市場上總能找到價格更低或者質量更好的產品，因此難以留住客源，復購率低。

行業標桿股價大跌，Keep的故事還能講好嗎？

疫情影響下，智能運動健身產品重構原有健身行業，也開啟了一片新天地。

艾瑞咨詢在一份報告中指出，智能運動健身行業參與者將逐步從單一提供課程內容和硬件設備的廠商角色，轉向可以向用戶提供一整套全面且個性化健身體驗的科技公司。在智能健身領域脫穎而出的競爭者，需要具備深度挖掘用戶運動健身需求的能力，通過完善的健身解決方案優化用戶的健身體驗。

另根據灼識咨詢報告，于2021年，中國的健身人群滲透率（指健身人群占中國總人口的百分比）為21.5%，美國為48.2%，歐洲為41.2%。尤其是，2021年中國的健身房會員滲透率為3.2%，遠低于美國的23.5%及歐洲的9.5%。

這些報告數據均顯示智能健身行業仍有相當大的發展潛力。

一時間，賽道變得擁擠，競爭變得激烈。數據顯示，中國智能運動健身市場規模在2019年已達到約人民幣100億元，預計2025年將突破約人民幣820億元，2021年至2025年的復合增長率預計達到約46%。

目前，中國的智能健身行業主要包括了智能運動健身移動端APP、智能運動健身硬件器械、智能健身鏡、智能健身房等不同方向，Keep當前的業務可以說是在每個領域都有涉及，但似乎都難以成為佼佼者。比如橫空出世的健身鏡，作為解決了傳統健身應用缺乏的“交互”瓶頸的新發現，Keep雖然也開始發展自己的新產品，但相較于成立時間雖短，但專注健身鏡研發的Fiture，Keep顯然慢了一拍。

激烈的競爭格局讓Keep在智能健身行業老大哥的地位不再穩固，與此同時，當局不斷提高對用戶信息安全及數據合規方面的監管力度，對于依賴用戶數據的智能健身行業，構成了不小影響。除Keep在招股書中評估了赴港上市被啟動網絡安全審查的可能性，并對此前因違規收集用戶個人信息而被通報整改的情況進行了說明。此外，招股書還提到聘請了有關中國數據合規法律的中國法律顧問。數據安全問題或會在Keep的未來運營中成為重要的風險因素。

盡管目前的行業前景仍然可以期待，但非常態的疫情因素一旦消散，這些依賴家居場景的智能健身企業又能走多遠？

今年2月，美國線上健身平臺Peloton股價慘遭血洗——跌破25美元，市值不足100億美元。這個成立于2012年，主要售賣智能健身產品及提供線上健身內容的健身科技公司，也曾經歷輝煌，2019年上市后股價曾一路攀升至170美元，市值高達500億美元。Peloton近來的財報也不盡如人意——2022財年第二季度虧損4.39億美元，上年同期則錄得凈利潤6360萬美元。行業標桿股價大跌，可以說又給Keep的上市路增添了一份陰霾。

2019年12月，一位Keep前員工在發表文章《Keep的困頓與終局》，指出Keep產品和服務本身已經漸漸留不住用戶，公司存在業務增長滯怠、變現渠道模煳不清等問題。這篇文章也將Keep商業化道路上遇到的羈絆在世人面前展現的淋漓盡致。

還有一點值得注意的是，2020年Keep的會員滲透率平均值6.4%，2021年增長至9.5%，高于行業4.8%的平均值。盡管依然領先行業，但對于投資人而言，這可能也是Keep發展的天花板，上市后能否繼續增長才是二級市場更為在意的。