12月16日，中證協發布《北京證券交易所股票向不特定合格投資者公開發行與承銷特別條款》（下稱《北交所承銷特別條款》）等自律規則。

《北交所承銷特別條款》規定，股票公開發行并在北交所上市，采用網上競價方式發行的，發行人和主承銷商應當至少采用互聯網方式向公眾投資者進行公開路演推介，主承銷商應當公開披露投資價值研究報告。

記者獲悉，通過網上競價方式來定價屬于北交所特有，包括科創板、創業板等注冊制新股的定價一般是網下詢價或者直接定價。在A股歷史上，曾短暫出現過競價發行，但迅速被叫停。此前精選層也可采用競價發行，但無一案例落地。目前，部分北交所排隊公司的招股書已將競價發行作為可選方式之一。業界期待北交所能有具體案例落地。

網上競價發行需進行公開路演

根據深化新三板改革、將精選層變更設立為北交所并試點注冊制的總體要求，為規范證券公司開展北交所向不特定合格投資者公開發行股票承銷業務，中證協起草了《北交所承銷特別條款》，作為證券公司開展股票公開發行并在北交所上市承銷業務適用《注冊制下首次公開發行股票承銷規范》的補充規定。

據了解，《北交所承銷特別條款》主要強調對北交所特有的相關規定。

《北交所承銷特別條款》首先是明確了采取網上競價方式確定發行價格的相關要求。股票公開發行并在北交所上市，采用網上競價方式發行的，發行人和主承銷商應當至少采用互聯網方式向公眾投資者進行公開路演推介，主承銷商應當公開披露投資價值研究報告，并參照《注冊制下首次公開發行股票承銷規范》要求報送相關材料。

其次明確了向戰略投資者配售的相關要求。規定股票公開發行并在北交所上市向戰略投資者配售的，主承銷商應當公開披露對戰略投資者出具的專項核查文件，除要求發行人出具相關承諾函外,還應要求戰略投資者就相關事項出具承諾函。

對同時適用于科創板、創業板、北交所的相關要求，《北交所承銷特別條款》不再重復規定，按照《注冊制下首次公開發行股票承銷規范》執行，統一注冊制下股票發行承銷業務執業標準。《非上市公眾公司股票公開發行并在新三板精選層掛牌承銷業務規范》同時廢止。

征求意見過程中，部分證券公司建議放開路演推介的時間限制，允許主承銷商在申報材料受理后即可開展網下投資者預路演。考慮到《注冊制下首次公開發行股票承銷規范》將主承銷商網下路演時間嚴格限定在招股意向書刊登后，為保持北交所與科創板、創業板規則的一致性，未調整此項規定。

此外，部分證券公司針對戰略配售提出相關建議，例如建議明確戰略投資者的鎖定期、提高戰略配售比例等。考慮到其中部分內容北交所已在其承銷細則中予以明確，因此未增加此類規定。

競價發行為北交所獨有

記者注意到，包括科創板、創業板在內的注冊制新股，目前現行的定價方式有兩種：網下詢價或者直接定價。競價發行是北交所獨有的定價發行方式。北交所有網下詢價、直接定價、競價發行三種定價方式。

《北交所證券發行與承銷管理細則》對競價發行有明確的規定。股票公開發行采用競價方式的，除董監高等群體外，均可參與申購。每個投資者只能申報一次。申購信息應當包括每股價格和對應的擬申購股數。

發行人和主承銷商可以設置最低申購價格并在發行公告中予以披露，投資者申報的每股價格不得低于最低申購價格。

發行人和主承銷商應當在發行公告中披露價格確定機制。

投資者有效申購總量小于或等于網上發行數量且已設置最低申購價格的，發行價格為最低申購價格；未設置最低申購價格的，發行價格為投資者的最低報價。投資者有效申購總量大于網上發行數量的，發行人和主承銷商可以選擇下列方式之一確定發行價格。

一是剔除最高報價部分后，將投資者申購報單按照價格從高到低排序計算累計申購數量，當累計申購數量達到網上發行數量或其一定倍數時，對應的最低申購價格為發行價格。剔除部分不得低于擬申購總量的 5%，因剔除導致擬申購總量不足的，相應部分可不剔除。擬申購總量超過網上發行數量 15 倍的，剔除部分不得低于擬申購總量的 10%。報價大于或等于發行價格且未被剔除的投資者為有效報價投資者。

二是按照事先確定并公告的方法（加權平均價格或算數平均價格）計算申購報單的基準價格，以 0.01 元為一個價格變動單位向基準價格上下擴大價格區間，直至累計申購數量達到網上發行股票數量或其一定倍數，較低的臨界價格為發行價格。報價在上下兩個臨界價格以內（含臨界價格）的投資者為有效報價投資者。發行人和主承銷商可以在競價申購結束后根據申購情況協商確定剔除比例和累計申購倍數。

投資者有效申購總量小于或等于網上發行數量的，向投資者按有效申購數量配售股票。投資者有效申購總量大于網上發行數量的，向有效報價投資者按比例配售股票。

期待北交所有落地案例

“競價發行是由精選層直接平移到北交所的，這也是當前北交所與滬深兩交易所在公開發行定價上所獨有的一種定價方式，目前還未有實施案例，雖其也能充分反映發行人的真實價格，但更大可能是助推了發行價的上移，更多的是有利于發行人多融資，并會讓報價者為了入圍而相對不理性，推高發行價，導致破發風險大增”，新三板資深投資人周運南向記者表示。

雖然此前精選層股票也可以選擇競價發行方式，但至今沒有落地一例。周運南稱，理論上競價發行發行失敗的可能性比直接定價和網下詢價高得多，萬一市場預期一致較低，競出來的價低于發行底價，直接會導致發行失敗，上市就功虧一潰了。

據了解，幾種IPO定價方式中，直接定價發行成本低、發行周期短、效率高，但價格發現能力弱。詢價發行方式是有利于尋找均衡價格，挖掘市場需求，降低承銷風險，但發行成本高、發行周期長。

資深投行人士王驥躍向記者表示，在A股歷史上曾出現過競價發行的案例，不過很快就被叫停了。Wind數據顯示，在九幾年的時候，包括海馬汽車、哈投股份、遠東股份等采用的是競價發行的方式。

王驥躍稱，現在北交所搞競價發行很容易理解。北交所的股票正式在北交所上市前，要在創新層掛牌，股票在創新層的價格就會成為北交所競價時參考的價格錨。

記者注意到，目前不少北交所股票的招股說明書，已經將競價發行作為了可選的定價方式之一。