中國跨境并購與私募股權投資論壇近日在上海舉辦。圓桌會議上，幾位嘉賓代表就全球SPAC（Special Purpose Acquisition Company 即特殊目的收購公司）的發展現狀，SPAC模式對境內并購業務的借鑒意義，中資機構參與SPAC需要注意的風險點等議題展開了深入的討論。

SPAC浪潮席卷全球

圓桌討論會伊始，彭博中國朱瀟羽向在場觀眾提供了SPAC在全球發行募資的相關數據，2020年至今，全球已發行的SPAC有700余家，募資總額超過了2000億美元。

君和律師事務所蔡婧概括了SPAC的特點，相比傳統IPO， SPAC的主要特征是先通過殼公司實現IPO，再在生命周期里找一個業務實體，以收購的方式把實體裝進來。SPAC的本質是先上市，后有業務的模式。

匯豐銀行崔志堅表示，SPAC從去年開始才成為市場熱點，這種形式本身已經存在超過30年了，但過往一直沒有受到重視。去年全年，僅美國就有將近250筆SPAC設立，募資金額占美國市場IPO募資總額的一半以上。SPAC的井噴式發行，所使得美國去年的上市融資規模再創新高。

他也提到，除了美國和國內，SPAC也是很多其他市場追蹤的熱點。關注新加坡、歐洲等地，不難發現，各個地區對SPAC的熱情是此消彼長的。

新加坡立杰律師事務所喬麗娜對此表示贊同，新交所在十年前就提議過要發行SPAC，但當時大多數投資人并不感興趣。今年3月，隨著全球SPAC熱潮來襲，新加坡再次出了一個草案，可能在今年或明年上半年落地。

SPAC熱情有明顯降溫

過去幾個月，市場對SPAC的熱情有明顯降溫，海內外質疑的聲音不絕于耳。

對于這個問題，崔志堅表示，6月在紐約舉行了SPAC主題會議，參會人員形成了比較一致的觀點。過去一年多，市場上累積了大量SPAC的殼，這些殼現在都在找合適的項目。此外，還有將近300個SPAC向 SEC遞交了上市申請，仍在審核階段，但市場熱度已經開始消退了，其中很多項目可能最后是發不出來的。

這一方面是由于4月份市場的一些聲音，比如SEC要求加強對SPAC的審查，認為部分SPAC的認股權證（warrants）應歸為“負債”，這部分公司必須定期核算認股權證價值的變化。另一方面，市場對美聯儲縮表的普遍預期，也在一定程度上抑制了權益市場的火熱勢頭。

談到SPAC后續的發展，他在現場傳達了來自業界的信心。他相信，現階段的降溫只是為將來的脈沖式上升做休整。“SPAC有自己的比較優勢。”他表示，對發起人來說，相對于傳統IPO，這種模式的籌備和上市期限較短，前期花費也相對較低，承銷團采用分段收取費用的模式，成本上有很大優勢。后續De-SPAC（裝入業務的過程）方面，定價的不確定性也比較小，更受發起人歡迎。SPAC是傳統IPO的有力補充，這種融資形式會長期存在。

并購行業展望：機會與挑戰并存

在談及中資SPAC發展的亮點時，崔志堅提到，一個比較有意思的情況是，在SPAC熱度剛剛起來的時候，一般都是以專業投資團隊累積的聲譽為基礎，成立殼公司，后續再去買合適的項目填充。但最近一段時間，尤其是在大陸和香港，我們已經看到，一些 SPAC在設立初期，就已經做好了將潛力股公司裝入殼的規劃。這些公司大部分仍處于初創階段，還未到獨角獸級別。在當下的市場，資金遠比好項目充足，這個方案可以在一定程度上提高上市的成功率。

中資背景的機構和公司參與SPAC時需要注意哪些風險呢？蔡婧表示，如果是中國背景的SPAC發起人，首先要考慮對外直接投資（ODI）的一些注意事項。其次，要考慮自己在海外市場的號召力是否足以支撐一個項目順利完成。第三，要考慮生命周期，因為通常要求在18到24個月內找到合適的標的完成收購。如果想收購的目標公司在境外，還要面臨相關境外機構的監管。

如果是作為被收購的中國標的，SPAC上市時要考慮公司從內資變成外資后產生的外資準入、國家安全審查等問題。De-SPAC時可能涉及跨境換股，這在中國的法律框架下是有些難度的，需要結合具體情況做執行方案。另外， SPAC發行往往是以一個非常低的價格獲得20%左右的股權，會對境內標的的實控人造成股權稀釋，標的方必須留意這方面的問題。

股權稀釋確實是SPAC模式的主要爭議點之一。對此，喬麗娜為我們提供了海外市場的一些思考和嘗試。她表示，新加坡的SPAC總體要求會更嚴，但也會更注重平衡投資人和發起人的利益。在 De-SPAC時，假設某個股東想贖回股份，他只能反對合并，一旦贖回，股權會被注銷，認股權證失效，資金將從托管賬戶中返還給投反對票的股東。這可以解決股權稀釋的問題，但是反過來，也可能影響市場對SPAC模式的積極性。這個新機制的可能性正是新交所探討的重點。

“其實這個月剛出了一個消息，監管正考慮將港交所移出境外上市嚴格審查的范圍，后續到港股上市的審查手續不會像美股上市那樣嚴格。”她透露。如果消息落地，將會為中資機構去港股發行SPAC提供一個比較好的窗口期。