作為國務院批準設立的全國性場外交易市場，全國中小企業股份轉讓系統(俗稱“新三板”)從成立至今雖僅兩年時間，但是其低門檻下蘊含的巨大財富效應已經越來越受到市場關注，也使得眾多中小企業參與掛牌的熱情愈來愈高漲。公司在新三板掛牌后，無論是公司的發起人、控股股東和實際控制人、董監高、通過員工激勵計劃持有公司股份的核心員工還是其他股東，或多或少都面臨著賬面財富轉化為實際資產的現實問題，也因此，新三板掛牌公司股份的轉讓限制規定頗受市場關注。而本文即是對新三板掛牌的公司直接或間接股東股份轉讓限制的相關梳理。

一、發起人持股的轉讓限制

《全國中小企業股份轉讓系統業務規則(試行)》(以下簡稱“《業務規則》”并未對公司發起人轉讓新三板公司股份作出限制性規定，因此，一般的公司發起人(排除同時作為公司控股股東、實際控制人、董事、監事或高級管理人員的發起人)所持股份對外轉讓的限制，主要是根據現行《公司法》第一百四十一條規定，“發起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年內不得轉讓”。即，如新三板公司掛牌后，該公司作為股份有限公司成立尚不滿一年的，則發起人持有的新三板公司股份不得轉讓。

同時，在有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的情況下，若公司股份化改造后的存續期間未滿一年的，則發起人持有的新三板公司股份同樣存在限售要求。

二、控股股東和實際控制人持股轉讓限制

對于新三板掛牌企業的控股股東和實際控制人所持股份的轉讓限制，我們簡單總結為“兩年三批次，轉讓受限，做市除外”。具體而言，根據《業務規則》第2.8條規定：

1、掛牌公司控股股東及實際控制人在掛牌前直接或間接持有的股票分三批解除轉讓限制，每批解除轉讓限制的數量均為其掛牌前所持股票的三分之一，解除轉讓限制的時間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年;

2、掛牌前十二個月以內控股股東及實際控制人直接或間接持有的股票進行過轉讓的，則取得該等股票受讓方的限制性轉讓要求與控股股東及實際控制人相同;

3、主辦券商為開展做市業務而在掛牌前十二個月以內從控股股東及實際控制人處取得的做市初始庫存股票，不受到前述轉讓限制的約束。

三、董監高持股轉讓限制

對董監高持股轉讓限制，《業務規則》則并未專門作出規定，目前主要受限于《公司法》第一百四十一條的規定，即公司董事、監事、高級管理人員應當向公司申報所持有的本公司的股份及其變動情況，在任職期間每年轉讓的股份不得超過其所持有本公司股份總數的百分之二十五，上述人員離職半年內，不得轉讓其所持有的本公司股份。此外，掛牌公司亦可以通過公司章程的特別約定對公司董事、監事、高級管理人員轉讓其所持有的本公司股份作出其他限制性規定。

四、核心員工持股的轉讓限制

《公司法》和《業務規則》均未對公司核心員工股份轉讓作出專門的限制性規定。但是實踐中，核心員工主要通過參與員工激勵計劃而持有公司股份，而在此類員工激勵計劃項下通常會對核心員工設置一定的持股鎖定期。因此，公司核心員工股份轉讓的限制主要取決于公司員工激勵計劃的內部約定。

此外，如公司核心員工持有的公司股份系在掛牌前十二個月以內受讓自控股股東或實際控制人的，則其股份轉讓的限制與控股股東和實際控制人相同。

五、其他股東持股轉讓限制

對于上述股東以外的其他股東而言，《公司法》和《業務規則》并未對其股份轉讓作出專門的限制性規定，即只要該股東并非股份公司發起人或雖作為發起人但股份公司設立已經滿一年的，若公司章程或其他生效法律文件無特殊約定，該股東股份轉讓不受限制。

六、通過員工持股平臺間接持股的轉讓限制

在已有新三板掛牌公司案例中，其員工持股平臺多以有限合伙企業的形式搭建。對于此類有限合伙形式的員工持股平臺，《公司法》和《業務規則》均未明確規定其股份轉讓限制，但是實踐中，需要注意以下兩種情況的區別：

(1)若持股平臺中有控股股東或實際控制人參與的(多見控股股東或實際控制人擔任持股平臺的GP，從而管理持股平臺并間接獲取表決權)，則受限于《業務規則》第2.8條的規定，控股股東或實際控制人因其間接持有公司股票應遵循“兩年三批次”的轉讓限制規定。對于持股平臺持有的新三板掛牌公司股份，則存在被認定為控股股東或實際控制人間接持有的股票，從而導致應整體遵循“兩年三批次”的轉讓限制規定的風險;

(2)若持股平臺中并無控股股東或實際控制人參與的，則持股平臺持有的新三板掛牌公司股份并無法定的轉讓限制，但是須受限于持股平臺或其中的合伙人為獲取新三板掛牌公司股份而訂立的股份轉讓限制性約定。同時，若持股平臺持有的公司股份系在掛牌前十二個月以內受讓自控股股東或實際控制人的，則其股份轉讓的限制同樣等同于控股股東和實際控制人。