注冊制全面有序鋪開，多層次資本市場體系進一步完善2020 年，我國資本市場改革成果豐碩：（1）IPO 發行上市效率顯著提高，科創板/創業板（注冊制）從受理到上市平均用時228/78 天，顯著低于主板/中小板/創業板（核準制）的579/550/568 天；（2）注冊制順利在創業板落地，甚至進一步激發了市場活力。創業板（注冊制）新股上市首日平均漲幅301%，遠高于科創板的119%，以及主板和中小板的開板漲幅120%和110%；（3）優勝劣汰的市場環境有所加強，不同質地新股上市后估值水平快速分化。2021 年資本市場改革的重點將是“全面實行股票發行注冊制，建立常態化退市機制，提高直接融資比重”。

注冊制改革帶來打新制度性紅利，打新基金平均收益率超40%截至2020 年11 月20 日，科創板和創業板（注冊制）已為A/B/C 類投資者創造打新收益9096/8752/7617 萬元。科創板和創業板（注冊制）豐厚的打新收益主要源自：（1）IPO 融資規模顯著放大，注冊制下創業板月均融資規模是核準制下的5 倍；（2）詢價環節大幅向機構投資者傾斜，A/B/C 類投資者中簽率是核準制下A 股的4 倍、3 倍和2 倍；（3）市場活力進一步激發，新股上市首日漲幅可觀。

對于以獲取穩定打新收益為主要目標的打新基金，其年初至今平均收益率已達40.1%，續創2016 年以來新高，其中來自打新的收益率為11.3%。由于創業板實施注冊制以來，其打新收益不亞于科創板，因此滬深雙邊打新策略成最優選擇，但也對產品規模提出了更高的要求。創業板實施注冊制以來，2.5-3.5 億元規模的產品平均打新收益率最高，為2.2%，相比單邊打新策略下的1-1.2 億元，最優產品規模顯著提高。

2021 年注冊制打新紅利延續，3 億規模A/C 類產品打新收益率可達9.0%/4.4%我們的2021 年網下打新收益率預測模型中：（1）在注冊制高效的審核效率以及提高資本市場直接融資比例的大背景下，全年IPO 融資規模維持高位，科創板和創業板分別達1200-2352 億元和1080-1848 億元；（2）可觀的打新收益吸引下，預計未來網下申購賬戶數將保持增長，使得中簽率繼續下滑，但仍將明顯高于核準制，中性情形下科創板A/C 類賬戶打新中簽率為0.037%/0.019%，創業板A/C類賬戶為0.033%/0.015%；（3）注冊制下市場活力的進一步激發以及首發估值中樞的下移保障上市首日漲幅，預計2021 年科創板和創業板新股首日漲幅分別為70%-90%和80%-120%。根據上述假設，我們預計中性情形下，全年科創板和創業板A 類賬戶打滿收益分別為1270 萬元和1429 萬元，C 類賬戶打滿收益分別為645 萬元和662 萬元。即不考慮注冊制在主板和中小板全面推開的情況下，僅科創板和創業板打新便將為3 億規模的A 類和C 類產品創9.0%和4.4%的增強收益，注冊制改革帶來的網下打新紅利仍將延續。