2019年1月16日，為滿足業務發展和長期戰略需求，頂好集團的業務主體上海歐開成功自新三板摘牌，其以4.53億人民幣的市值結束了三年零五個月的資本市場生涯，并開始新的征程。

在一年零八個月的準備之后，頂好集團于9月18日向港交所遞交了招股說明書，申請在主板上市，智富為獨家保薦人。

“復出”的頂好集團，給市場展示了一個全新面貌。智通財經了解到，2017至2019年，其收入從2.71億人民幣增至3.97億人民幣，年復合增速20.83%;同期的凈利潤從2274.3萬元增至3167.7萬元，年復合增速17.9%。三年業績實現了持續穩步增長。

不過，行業增速的再次放緩為頂好集團的發展帶來了更大挑戰，市場競爭加劇之際，頂好集團又將如何破局?

毛利率持續下滑的背后

頂好集團的發展歷史可追溯至1998年，其在該年成立了首家經營附屬公司，開始提供室內設計及裝修服務。在9年的積累之后，為實現業務的協同發展，其于2007年推出了RMR(維修、維護及翻新)服務。至2014年時，為促進RMR的項目管理水平及提升客戶體驗，其推出了OK App及快修平臺。自2015年開始，頂好集團便在香港建立據點，全面開展業務;并于同年推出了“OK快修”品牌。

時至今日，頂好集團形成四大業務板塊，分別是室內設計及裝修服務、RMR服務、單獨室內設計服務以及其他。其中，室內設計及裝修服務、RMR服務是收入大頭，2019年時，該兩塊業務的收入占比分別為56%、38.6%，合計近95%。從過往三年的業績來看，正是由于該兩塊業務的持續穩步增長，從而帶動頂好集團實現了年復合增速20.83%的增長。

值得注意的是，這樣的穩步增長并非沒有代價。智通財經發現，在過去三年中，頂好集團室內設計及裝修服務的毛利率持續走低，分別為23.1%、19.4%、11.3%，下滑幅度明顯。這是因為在競爭劇烈的市場環境下，頂好集團只能采取通過降低毛利率以擴大客戶群的戰略。

RMR服務的毛利率則呈現出連續提升的走勢，特別是在2019年，該業務的毛利率為33.4%，較2018年時增加7.5個百分點。但該增長主要是因為年內承接了酒店、住宅的大型項目所致，持續性存疑。由于RMR服務毛利率的增長慢于室內設計及裝修服務的毛利率下滑幅度，這導致頂好集團整體毛利率持續下滑，2017至2019年分別為26.3%、25%、23%。

不過，頂好集團的運營效率相對較高。在收入規模持續增長，整體毛利率連續下降的背景之下，其卻保持了凈利率的相對穩定。2017-2019年，其凈利率分別為8.4%、8.2%、8%，下降波動性遠小于毛利率變動幅度。得益于收入的持續增長以及凈利率的相對穩定，頂好集團凈利潤從2017年的2274.3萬元增至2019年的3167.7萬元，年復合增速17.9%。

而至2020年上半年時，頂好集團的業務經營明顯受到了疫情的影響，導致其收入同比下滑16.7%;雖然期內凈利潤同比增長75%至825.3萬元，但這是因為政府補助帶動了其他收入及收益的大幅增加。若剔除其他收入及收益的影響，頂好集團2020年上半年凈利潤近乎與去年同期持平。這主要得益于運營費用的降低、以及金融及合約資產減值撥備的大幅減少。

行業增速放緩下的天花板

通過上述的分析，頂好集團的發展路徑已清晰明了。其擴張業務范圍，實現了設計及裝修業務與RMR服務的協同發展，資源的高效聯動實現了多元化變現;在競爭劇烈的市場之下，其降低毛利以獲取更多的設計及裝修客戶，為RMR服務的擴張奠定客戶基礎;且高效的運營效率讓公司的凈利率保持在了穩定水平，這讓公司過去三年的利潤表相對亮眼。

不過，在該發展路徑之下，頂好集團在享受益處的同時，弊端亦十分明顯。由于通過降低設計及裝修業務的毛利發展大客戶，頂好集團該業務在與客戶的關系中處于弱勢方，這導致公司的應收賬款大幅增加，且賬期明顯拉長，以致以出現了壞賬計提。

智通財經發現，頂好集團的貿易應收款項從2017年的7028.7萬增至2019年的2.21億元，年復合增速高達77%，遠高于收入20%的增速。且貿易應收款項占流動資產的比例從2017年的39.57%升至2019年的62.22%。由于應收賬款的快速增長，在過去三年中，頂好集團每年都發生了金融及合約資產的減值撥備，2017-2019年分別為1075.5萬元、638.8萬元、831.3萬元。高額應收賬款下，不排除未來仍有減值撥備的情形發生。

而從應收賬款的賬期來看，周轉日數明顯增長。2017年時，貿易應收款項平均周轉日數為74.7日，至2019年時，已拉長至177.6日，應收賬款周轉日數自2017年以來首次超過應付款項周轉日數，這意味著頂好集團的運營流動資金缺口或將在低價戰略下越來越大。

此外，行業增速持續放緩將為頂好集團未來的發展帶來更大挑戰。事實上，中國的室內設計、裝修及RMR行業高度分散。以上海市場為例，2019年時，上海市場中在該行業收入排名第一的上市公司A市占率僅1.64%;而頂好集團2019年在上海市場中位列該行業的第14名，市占率僅0.26%。行業高度分散且競爭劇烈，市場份額向頭部企業集中的速度緩慢。

而據弗若斯特沙利文顯示，該行業增速將進一步放緩。數據顯示，從2015至2019年，室內設計及裝修行業的年復合增速為7.1%，而2020年至2024年該增速將放緩至4.8%。與此同時，RMR服務行業的增速也將從2015至2019年的7.9%下降到2020至2024年的5.6%。

行業增速放緩將導致競爭加劇，這將使市場份額加速向頭部玩家集中。頂好集團的上市解決了資金難題，將在一定程度上受益行業集中的趨勢，但也需面對盈利能力下滑的潛在風險，且其發展速度仍受整個行業放緩的制約，天花板相對明顯。