新三板深化改革全面推進(jìn)。2019 年12 月27 日新三板改革文件正式落地，允許精選層股票公開發(fā)行、連續(xù)競價(jià)，提高創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層集合競價(jià)撮合頻率，降低申報(bào)數(shù)量，降低合格投資者門檻。2020 年后，股轉(zhuǎn)公司和證監(jiān)會(huì)又陸續(xù)發(fā)布一批新三板改革業(yè)務(wù)規(guī)則，包括定增新增股東不超過35 人限制、允許自辦發(fā)行，以及股權(quán)激勵(lì)和員工持股監(jiān)管要求，公募入市，轉(zhuǎn)板上市等多項(xiàng)規(guī)則。

l新三板交易活躍度有所提高，定增預(yù)案數(shù)量大幅增加。新三板成為A 股IPO和并購的蓄水池，2014 年1 月1 日至2020 年6 月30 日，累計(jì)已有123 家掛牌公司已經(jīng)完成A 股IPO，292 家掛牌公司已經(jīng)完成被A 股上市公司并購。深化改革降低了投資者門檻，交易活躍度增加。三板做市指數(shù)成分股2020年6 月對應(yīng)的平均年化換手率達(dá)到36.73%，相對2019 年平均換手率11.27%明顯提升。擬掛牌精選層的股票換手率相對改革前提高10 倍以上。深改后，新三板定增預(yù)案數(shù)量大幅增加，2019 年11 月至2020 年6 月，新三板月均發(fā)布定增案例68 例。

l精選層股票池盈利能力和成長性良好，估值相對A 股具有明顯優(yōu)勢。截止至2020 年6 月30 日，已有70 家新三板企業(yè)提交精選層申請，其中16 家公司處于已問詢階段，29 家公司已經(jīng)通過上市委審議，24 家公司取得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。70 家公司2019 年?duì)I業(yè)收入整體同比增長20.77%，中位數(shù)為3.54 億元；歸母凈利潤同比增長21.06%，中位數(shù)為4903 萬元；平均毛利率（剔除鋼銀電商）水平為23.50%；平均ROE 為14.72%。截止至2020 年6 月30日，按照2019 年年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，精選層股票池二級市場交易對應(yīng)的整體PE（2019）為25 倍，按照各公司公布的發(fā)行底價(jià)計(jì)算，精選層股票池對應(yīng)的考慮攤薄后PE（2019）平均僅為22 倍。A 股行業(yè)平均估值平均是精選層股票最低發(fā)行價(jià)對應(yīng)估值的2.98 倍，考慮流動(dòng)性問題我們認(rèn)為精選層可能存在一定的估值折價(jià)。

公募基金入市參與精選層投資。我們認(rèn)為，初期而言，精選層基金產(chǎn)品可以將打新作為精選層投資策略。但隨著后期精選層股票供給充足，精選層基金逐步增多，選股能力將成為獲取收益的關(guān)鍵。新三板精選層打新無底倉要求，但需要準(zhǔn)備全額資金，配售比例向公募基金傾斜，網(wǎng)上申購部分按照比例配售方式，中簽率100%，但獲配率會(huì)受申購總量影響。公募基金還可以通過戰(zhàn)略投資者配售投資精選層，但需要面對6 個(gè)月鎖定期。已有5 只可投資精選層的公募基金完成首募，投資者認(rèn)購熱情較高，有望在精選層開板初期帶來17 億增量資金。

公司盈利成長及轉(zhuǎn)板估值提升將為精選層投資帶來收益。我們認(rèn)為精選層不乏凈利潤增長表現(xiàn)優(yōu)秀，成長性強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，通過精選個(gè)股可獲取超額投資收益。轉(zhuǎn)板制度為其提供了快速上市機(jī)制，使得在新三板投、在A 股退出成為可能。我們預(yù)期未來成長性好，轉(zhuǎn)板預(yù)期明確的公司估值將逐步與A 股接軌，可以獲取跨市場估值差價(jià)。