福建宏盛相中港股停牌6年的福建諾奇（01353-HK），通過反向收購方式“借殼”在港股上市，期間福建諾奇更是三度遞表沖刺港股IPO。

福建諾奇本是一家男士服裝連鎖零售企業，2014年1月其在港交所掛牌買賣。不料短短數月后公司便中途停牌，老板丁輝失聯。

這一離奇的事件放之四海恐怕也沒有幾個。所幸的是公司在2016年被昊天發展(00474-HK)收購，又于一年后成為福建宏盛“借殼”目標。

建筑承包商，毛利率低到咂舌

福建宏盛最早成立于上世紀九十年代，公司實控人是胡玉林。公司主要從事建筑服務業，業務遍及福建、江蘇、山東、廣東、河南、天津市、重慶市等多個省市。

于2020年3月31日，福建宏盛擁有未償付合約價值約109.83億元在建建筑項目。根據灼識咨詢數據，按2019年收益計，宏盛建設是福建省第八大建筑承包商。

往績業績期，公司收益主要來自建筑業務。

2017-2019年福建宏盛收益分別約為52.73億元、53.13億元、55.86億元；公司擁有人應占年內全面收益及溢利總額分別約為1.39億元、1.00億元以及1.14億元，對應純利率分別約為2.6%、1.9%、2.0%。

往績記錄期，福建宏盛收益總額中分別約77.2%、93.8%及97.6%自住宅建筑項目產生，商業及工業建筑項目以及公共工程及其他建筑項目產生的收益貢獻逐年萎縮，分別約為22.8%、6.2%及2.4%。

公司在招股中表示，減少原因是因為2019年沒有該等業務確認收益。

福建宏盛收益主要來自非經常性項目，不能保證現有客戶會在未來業務中委聘目標集團。因為目標集團收益及可得項目數量在各個期間可能有較大變動，并且難以預測未來業務量。

由此，目標集團的業務、經營業績及前景可能會受到不利影響。

值得注意的是福建宏盛銷售成本較高，2017-2019年分別約為50.49億元、51.18億元、53.81億元，占收益比重分別約為96%、96%、96%。

公司銷售成本主要包括建筑材料成本、專業分包成本、勞務分包成本，三者之和占往績銷售成本總額分別約為91.4%、90.2%、91.3%。

巨額的銷售成本直接壓低公司毛利率以及公司的盈利能力。

往績記錄期，目標集團錄得毛利分別約為2.24億元、1.95億元、2.05億元，毛利率分別約為4.2%、3.7%、3.7%。

公司毛利率整體低于主要競爭對手。毛利率低也是造成2018年公司內溢利驟降28%的一個重要原因。

貿易應收款、應付款金額較大

建筑業為資本密集行業，福建宏盛通常須先為其承接建筑項目投入巨額資金及資源，然后向客戶收取大部分合約價款。

倘若客戶延遲支付或欠付進度款項，則導致公司貿易應收款增長，并進而影響目標集團現金流，或導致借款營運。

2017-2019年，福建宏盛營收貿易款項總額分別約為5.34億元、7.11億元、4.28億元，平均周轉天數分別約為37.5天、42.8天、37.2天。

其中，齡超過90天的應收貿易款分別約為2.01億元、3.79億元以及1.31億元，期內公司確認應收貿易款項減值虧損分別約160萬元、760萬元以及370萬元。

不僅是應收貿易款項，從應付貿易款型及應付票據看，福建宏盛也拖了供應商、分包商不少金額。

2017-2019年，公司應付貿易款項及應付票據分別約為31.94億元、35.52億元、41.36億元，遠超應收貿易款項金額。

上述業績期，賬齡在90天以上的欠款分別約為23.39億元、27.18億元、32.05億元，平均應付貿易款項周轉天數分別約為224.1天、240.6天以及260.1天。

行業競爭呈現“馬太效應”

中國建筑行業中，總承包商的總產值由2015年逾16萬億元，增加至2019年逾23萬億元，復合年增長率9%。

城鎮化率不斷提高、基礎設施固定資產投資持續增加，以及房地產行業穩定增長將推動整個建筑行業發展。

未來總承包商仍將在建筑行業占主導地位，總產值將由2024年進一步增長至逾31萬億元，2019年-2024年復合年增長率達5%。

但在這諾大的蛋糕中，國有五大建筑公司在2019年以逾4萬億收益分走17.6%的市場份額。

而福建宏盛則只能在福建省當地與同類企業分杯羹吃，2019年公司與福建前十大承包商收益總額約為1115億元，僅占行業0.5%市場份額。

即使如此，福建省同類企業競爭也是相當殘酷。以2019年前十大企業1115億元的收益規模，福建宏盛僅占得不到5%。

此外，福建前十大建筑承包商中，僅有福建宏盛及另一家企業是一級資質，其他均為特級資質施工總承包商。

而在2019年福建省施工總承包商行業，擁有特級、一級資質的承包商有355家，二級資質的有719家，三級資質的3028家。

上有特級資質老大哥壓頂，下有二三級資質的一群小弟力爭上游，縫隙中求生存的福建宏盛也是不堪重負，難怪公司毛利率僅有個位數。

近年港股“借殼”上市公司變得越來越少，但并非沒有。6月11日，財華社還報道了四川企業旭光高新材料被新加坡一家企業借殼上市的新聞，具體請參看《停牌6年謀求上市，這家公司連續“瘋狂”遞表7次》。

這類借殼上市的企業是否能成功上市？企業借殼上市后業績如何變化？財華社記者將會繼續跟蹤。