不管有沒有疫情影響，無論宏觀經(jīng)濟如何，對于相當一部分消費者來說，化妝品絕對是剛需產(chǎn)品。

根據(jù)市場研究機構(gòu)Euromonitor披露的數(shù)據(jù)，2018年中國化妝品市場規(guī)模達到4102.3億元，同比增長12.3%，是全球增長最快的國家，預計2023年中國化妝品市場規(guī)模可接近5500億元。

近幾年A股上演了一場家化企業(yè)上市潮，珀萊雅（603605.SH）、丸美股份上市追趕上海家化，名臣健康、拉芳家化、御家匯（300740.SZ）輪流敲鐘活法各異……在不斷升溫的市場熱潮之中，毛戈平仍在苦苦排隊，如今嘉亨家化也正式加入。

4月30日，嘉亨家化股份有限公司（簡稱“嘉亨家化”）披露IPO招股書，擬登陸深交所創(chuàng)業(yè)板募資4.38億元，主要用于生產(chǎn)線擴建。

化妝品行業(yè)之中，研發(fā)、生產(chǎn)、銷售諸多環(huán)節(jié)環(huán)環(huán)相扣，品牌商、生產(chǎn)商、銷售商各行其道。相對而言，給化妝品企業(yè)做包裝容器的企業(yè)，算是其中的底層了。

A股此前有一家專門為化妝品、日用品、保健品及食品提供塑料包裝解決方案的通產(chǎn)麗星，但該公司主營業(yè)務增長困難且盈利能力差，毛利率長期在20%一線波動。為了維持業(yè)績增長，公司已于2019年通過并購重組置入以孵化器為主的科技創(chuàng)新服務業(yè)務。

嘉亨家化對外宣稱是日化代工廠，從經(jīng)營指標來看，代工業(yè)務已經(jīng)逐漸取代包裝業(yè)務，成為公司的增長主力。

2019年，公司包裝業(yè)務的營業(yè)收入增長率接近為零，代工業(yè)務營業(yè)收入增長了25.20%，特別是其中的化妝品代工板塊，營業(yè)收入增長超過40%。

但是，公司的起家業(yè)務，以及營收和利潤的主要來源，仍然是日化包裝業(yè)務。

2005年公司的前身泉州華碩創(chuàng)立時，主要業(yè)務就是生產(chǎn)日化包裝產(chǎn)品，通過在行多年內(nèi)摸爬滾打，2011年公司以OEM模式為起點，切入日化產(chǎn)品代工業(yè)務。

2019年，公司塑料包裝容器業(yè)務營業(yè)收入4.45億元，占公司營業(yè)收入的58.27%，化妝品及家庭護理產(chǎn)品營業(yè)收入合計3.19億元，貢獻了公司營收的41.73%。

目前，公司前三大客戶強生、殼牌和上海家化，與公司的業(yè)務還是以塑料包裝為主。

報告期內(nèi)，公司包裝業(yè)務的毛利率分別為25.48%、28.68%、32.09%，代工業(yè)務的毛利率僅為20%出頭，且呈現(xiàn)下降趨勢。

嘉亨家化從化妝品包裝供應商，到OEM/ODM代工商，甚至還有研發(fā)能力，將來說不定就要轉(zhuǎn)型做品牌商，可謂是行業(yè)逆襲者。

不過，至少就現(xiàn)階段而言，公司兩大業(yè)務陷入兩難境地：核心業(yè)務賺錢，但陷入增長瓶頸，新業(yè)務增長迅速，但盈利能力差。

兩難尷尬之下，公司業(yè)績增速大幅下滑。2019年，公司營業(yè)收入7.86億元，同比增長9.42%，歸母凈利潤6464.40萬元，同比增長50.57%，而2018年營收、凈利增長率分別為34.72%和129.90%。

而且，近幾年公司盈利能力的提升，除了得益于包裝業(yè)務毛利率的增長，更多的還是控制各項費用所致。2017年-2019年，公司期間費用率分別為20.60%、17.73%和18.59%。

除此之外，公司還存在較為嚴重的大客戶依賴。報告期內(nèi)，公司前五大客戶收入占公司營業(yè)收入的比率分別為83.38%、77.44%及70.97%。斑馬消費進一步梳理發(fā)現(xiàn)，報告期內(nèi)，強生、殼牌、上海家化（600315.SH）這三大客戶的收入占營業(yè)收入的比率分別為73.90%、61.59%、60.67%。

業(yè)務主要依賴大客戶，推高了公司的應收賬款規(guī)模。2017年底-2019年底，公司應收賬款分別為1.70億元、2.40億元、1.81億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為55.67%、57.46%、41.97%。

2019年，公司首次計提信用減值損失127.16萬元，這是公司就應收賬款、其他應收款按照既定會計政策計提的壞賬準備。

大客戶依賴的風險之外，公司與殼牌還有著一層特殊的關系：殼牌不僅位列公司第二大客戶，還長期是公司的第一大供應商。2019年，公司向殼牌公司銷售金額1.60億元，占營業(yè)收入的20.38%，向該公司的關聯(lián)公司中海殼牌采購6386.88萬元，占公司采購總金額的15.14%。