2月7日，文創產業園運營商上海德必文化創意產業發展（集團）股份有限公司（下稱“德必文化”）在證監會官網披露了首次公開發行股票并在創業板上市的招股說明書（申報稿）。

據招股說明書披露，德必文化本次公開發行新股數量不超過 1347.4萬股（發行后在總股本中的占比不低于25%），擬募資5.7億元，主要用于園區升級、園區建設、研發中心建設和補充流動資金等用途，其中1.7億元用于補充流動資金。

在這之前，國內另外一家文創產業園運營商上海錦和商業經營管理股份有限公司（下稱“錦和商業”）于2019年12月12日成功過會，其上市之路堪稱曲折，前后耗時六年，三次闖關才獲發審委認可。

那么，這一次德必文化的上市申請能夠一擊即中嗎？

“二房東”模式藏風險？

據官網顯示，德必文化的主營業務為文化創意產業園區的定位、設計、改造、招商和運營管理。截至2019年年底，旗下共運營了包括德必易園、德必WE”、德必運動LOFT、德必經典在內的4大板塊41個文創產業園，服務客戶包括美團點評、滴滴出行、虎撲體育、言幾又書店等。

從運營方式上來看，該公司主要通過“承租運營”和“受托運營”兩種模式經營文創產業園，這一商業模式也被業內稱為“二房東”模式，而這類模式最大的風險則來自于項目所在土地的使用性質是否合規。

所謂“承租運營”，簡單來說就是取得某棟建筑的經營權后，將其重新定位包裝，打造成符合辦公或經營需求的垂直產業園，再找到目標客戶分銷出去以獲取租金收入。“受托運營”即接受物業方的委托對產業園進行運營，運營方式與“承租運營”類似。

《投資者網》發現，錦和商業在申報過程中，就因旗下項目存在土地使用與規劃用途不一致等問題多次被發審委問詢，與之經營模式類似的德必文化恐怕也會面臨相同的拷問。

招股說明書顯示，德必文化目前在運營的41個文創產業園中，有超過半數園區所在的土地存在使用與規劃用途不一致的情況，另外還有部分園區的租賃房產存在權利限制等風險。至于是否有信心消除發審委在相關問題上的顧慮，德必文化暫時未做更多披露。

三成總資產用于銀行理財

受新冠疫情的影響，國內大多數行業被按下了暫停鍵，德必文化旗下的文創產業園也受到了沖擊。

據官網顯示，德必文化的產業園項目主要分布在北京、上海、成都、杭州、南京、蘇州等城市。另外，在美國、意大利等地也有項目運營。最近新冠疫情又相繼在歐洲、美國等地爆發，其在海外的產業園項目同樣也有影響。

有分析認為，受延遲復工的影響，德必文化旗下園區內的中小企業恐將面臨資金困境，作為園區運營管理者，短期內的業績也存在一定的不確定性。

值得注意的是，除了靠產業園獲取租金收益外，德必文化還有理財收入。據招股說明書披露，截至2019年9月底，德必文化的總資產為13.96億元，其中銀行理財產品為4.26億元，報告期內，德必文化從銀行理財獲得的收益分別為162萬元、495萬元和990萬元。

德必文化在手握超4億元理財的同時，仍上市募資的行為，引起市場極大關注：為何一邊用閑錢理財，一邊還要急于上市募集1.7億元補充流動資金？

《投資者網》就上述種種問題致函德必文化，但一直未收到回復。

80%以上收入來自租賃服務

得益于人民消費水平的提高和國家產業政策的支持，文創產業近幾年得到了空前發展。作為文創產業中的一環，德必文化經營的文創產業園自然也有受益，并體現在其財務數據上。

從業績來看，招股說明書顯示，2016年至2018年及2019年前9個月（下稱“報告期內”），德必文化的營業收入分別為5.05億元、6.06億元、7.71億元和6.70億元，同期凈利潤分別為0.54億元、0.22億元、0.55億元和0.74億元，其中主營業務收入80%以上來自租賃服務，17%-18%來自會員服務。

2017年公司凈利潤下滑明顯。對此，德必文化表示，這主要在于管理費用增加和長期待攤費用造成的減值損失，其中，管理費用為0.99億元，同比增長50.31%；另外對七星園區物業改造的支出計提減值損失0.11億元，上述原因造成2017年增收不增利。但為何其它年份又恢復正常，公司并未詳細解釋。

值得注意的是，德必文化的流動負債近些年雖有下降，但總體上說仍然較高。財務數據顯示，2016年-2018年和2019年前三季度，，德必文化的流動負債分別為 4.6億元、5.3億元、5.6億元和5.58億元。同期資產負債率分別為69.24%、57.11%、43.27%和40.72%。

未來，如何化解“二房東”的風險，在企業不斷擴大經營規模的情況下，如何保持穩定的現金流、降低流動負債金額和資產負債率，對德必文化來說，都是不小的挑戰。