近日，上海德必文化創意產業發展（集團）股份有限公司（下稱“德必文化”）提交申報稿，欲登陸創業板。

德必文化與近期三闖發審會的錦和商業是同行公司。IPO日報發現，德必文化與錦和商業既有相似之處，也有不同的地方。

那么，德必文化的IPO之路是一帆風順，還是會和錦和商業一樣，歷經坎坷？

“二房東”面臨的難題

據了解，德必文化的主營業務為文化創意產業園區的定位、設計、改造、招商和運營管理。公司的實控人為賈波和李燕靈，兩人系夫妻關系并合計控制德必文化56.04%的股權。

需要指出的是，德必文化和錦和商業均采用“承租運營”的經營模式，即以租賃方式取得既有建筑（群）經營權，將該建筑（群）整體進行重新市場定位和設計，改造配套硬件設施，完善內外部功能，將其打造成為符合目標客戶群辦公和經營需求的園區，通過招商出租提供物業使用權以獲得租金收入。

這一模式也被不少媒體稱為“二房東”模式。

從IPO歷程來看，從2014年6月申報IPO到2019年12月過會，“前輩”錦和商業共經歷三次發審會、耗時五年半才成功過會。其中，土地相關問題是“必考點”，如公司租賃劃撥土地營運的項目是否符合國家和地方關于劃撥土地管理的規定，是否已經履行必要的審批程序，是否存在相關風險或瑕疵。

（錦和商業IPO文件情況，數據來源：東方財富(14.810, -0.18,-1.20%)）

對于上述問題，錦和商業在申報稿中不斷增加相關問題的回復和依據，比如上海市文創辦2018年11月12日出具的《關于“越界•蘇河匯”項目的情況答復》，該項目符合《上海市文化創意產業示范樓宇和空間管理辦法（試行）》的規定的有關申報認定條件。

值得關注的是，同樣身為“二房東”的德必文化也面臨著類似的問題。

申報稿顯示，德必文化存在承租位于劃撥土地上的房屋及承租房屋所在土地的實際用途與規劃用途不一致的情況。

截至2019年9月30日，德必文化承租運營園區共40個，而屬于劃撥土地的有14個。且40個承租運營園區中有25個的土地實際使用情況與規劃用途不一致。

對此，德必文化在申報稿中舉了一些規定和文件，比如《關于推進城區老工業區搬遷改造的指導意見》（國辦發[2014]9 號）、《關于積極發揮新消費引領作用加快培育形成新供給新動力的指導意見》（國發[2015]66 號）等文件，支持企業盤活利用存量房產和土地發展創意產業園區，以此來證明自己租賃存量房產運營文化創意產業園區符合規定。

關于此次申報稿是否有信心完全消除發審委的顧慮，IPO日報向德必文化發去采訪提綱，但截至發稿還未收到回復。

三成總資產用于理財

此次創業板IPO，德必文化擬募集資金5.71億元用于五個方面，分別是園區智慧精裝一體化升級項目、星光德必易園項目、德必岳麓 WE“項目、研發中心建設項目和補充流動資金項目。

（募投項目摘要，數據來源：申報稿）

其中，補充流動資金項目擬使用1.7億元募集資金，占募集資金的比例為29.79%，是第二大募投項目。

對于該募投項目的必要性，德必文化在申報稿中表示，主要原因為公司自身經營模式需要大規模流動資金投入和業務擴展需要流動資金保障。不過，德必文化并沒有列出相應的計算方法。

有意思的是，德必文化似乎并不缺錢。數據顯示，公司在2019年9月31日的總資產為13.96億元，而銀行理財產品為4.26億元，占了總資產的30.52%。

通過銀行理財產品，德必文化獲得了不少收益。2016年至2018年以及2019年前三季度（下稱“報告期”），公司分別獲得理財收益0萬元、161.55萬元、495.47萬元和990.08萬元，這些收益被歸屬于非經常性損益。

（銀行理財產品摘要，數據來源：申報稿）

一位知名注冊會計師對記者表示，非經常性損益是指公司發生的與經營業務無直接關系，或是雖與經營業務相關，但由于其性質、金額或發生頻率，影響了真實、公允地反映公司正常盈利能力的各項收入、支出。

不過在扣除非經常性損益后，德必文化的歸母凈利潤變化不小。

報告期內，德必文化的營業收入分別為5.05億元、6.06億元、7.72億元、6.7億元，歸母凈利潤分別為2893.42萬元、2744.51萬元、5140.61萬元、7031.96萬元，而扣非后歸母凈利潤分別為2396.11萬元、2384.46萬元、4111.39萬元、5493.3萬元，其中2018年和2019年前三季度扣非前后相差“千萬級”。

（扣非前后歸母凈利潤摘要，數據來源：IPO日報整理）

另外，德必文化此次IPO擬發行不超過1347.4萬股，占發行后的25%。以此計算德必文化達到擬募資額時的估值為22.83億元，相應扣非前后的市盈率為44.41倍和55.53倍（以最近年報2018年計算），遠高于一般的新股發行市盈率23倍。

而截至2020年2月11日，東方財富顯示，2016年起共有912家非科創板企業上市，其中685家（占75.11%）的市盈率處于22.9倍-23倍范圍內，只有8家企業的新股發行市盈率超過了23倍，這一比例僅為0.88%。

有意思的是，三“闖”發審會的錦和商業第一次主板IPO的市盈率為34.8倍，第二次IPO為34.18倍，第三次IPO為23.4倍。