證監會近日啟動新三板全面深化改革，推出了市場期盼已久的包括設立精選層、允許公開發行、設立轉板制度、實施分類監管以及完善市場退出制度等五項核心改革舉措，使新三板具備了證券交易場所的核心功能，從而奠定了新三板與科創板和創業板錯位發展、多元互補的制度基礎，標志著中國科創資本市場邁入聯通和效率時代。

完善新三板市場核心功能

此次新三板的全面深化改革，是繼2013年市場化基本制度框架確立后，完善市場化制度建設中最為全面、深入和徹底的一次改革。

第一，此次改革以市場分層為出發點，在優化創新層、基礎層規范和培育的基礎上，設立精選層，承接在新三板創新層實施公開發行的掛牌公司，形成基礎層、創新層和精選層的市場結構。同時，通過在不同層級實施投資者適當性管理，引入公募基金，配套形成交易、信息披露、監督管理等差異化的制度安排。一方面，能有效提高投資者的價值發現能力和風險控制能力；另一方面，有利于股轉公司實施分類監管，提供精準服務，提高監管和服務效率，進而增強新三板的整體市場效率。此外，設立精選層也為建立轉板制度掃清了法律障礙，奠定了制度基礎與市場基礎。

第二，優化發行融資制度，在創新層實施向不特定合格投資者公開發行制度。“公開發行”這一制度安排，不僅從現實上滿足了優質掛牌公司的大額融資需求，更重要的是，這一制度安排使新三板擁有了證券場內市場的核心功能，從而更好地體現出新三板作為證券交易場所的定位。

第三，建立轉板上市制度。此次改革從提高中國資本市場體系的整體市場效率出發，推出轉板上市制度。一是滿足了新三板優質企業進入更高級市場融資的需求，提供轉板便利，降低上市成本。此外，轉板還提高了市場流動性，起到有效吸引增量市場資源的作用。二是可以為創業板、科創板儲備并提供源源不斷的優質上市資源。三是打通了資本市場各層次間的通道，使各市場優質資源實現共享，提高了資本市場的整體效率，優化A股市場資源配置。

第四，加強監管，提高違法違規成本。在充分發揮新三板自律監管職能的基礎上，結合市場分層實施分類監管；利用大數據、人工智能等科技手段，提高監管效能；強化中介機構責任，提高掛牌公司信息披露與公司治理質量；自律監管、行政監管與法治監管相結合，加大聯合懲戒力度，提高違法違規成本。

第五，完善市場退出機制的安排。健全市場退出制度，明確主動摘牌的程序與要求，健全強制摘牌制度，推出市場出清，有效清除市場“噪音”，以提高投資者的價值發現能力和風險控制能力，促進形成良性的市場生態。

隨著系列核心制度的推出以及實行連續競價交易，降低投資者門檻、進行分類監管、完善退出機制等配套措施的出臺，新三板完全具備了場內市場的核心功能，為新三板與科創板、創業板錯位發展、互補合作奠定了制度基礎。

新三板作為獨立的資本市場，將全力助推中國科技創新型中小企業和民營經濟的發展。

形成錯位發展格局 提升市場效率

隨著改革措施的穩步推進與落實，新三板逐漸具備了與創業板和科創板錯位發展、互補合作的制度基礎。

此次新三板改革舉措中明確表示，要實現與滬深交易所的錯位發展，補齊多層次資本市場短板。這意味著新三板、科創板、創業板各自有著明確的市場定位和服務對象，以實現科創資本市場體系各市場板塊的差異化發展。其中，科創板主要服務符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度較高的優質科創企業；創業板主要服務具有相當規模和成長性的創新型企業；新三板主要服務于創新型民營中小型企業。

根據目前對新三板轉板上市制度的安排以及對應板塊掛牌公司和上市公司的市場表現，可以將科創資本市場體系中的新三板定位為基礎市場，將科創板和創業板定位為高級市場。其中，基礎市場中的企業發展階段早，公司規模偏小，風險水平較高；高級市場中的企業處于發展階段后期，公司規模相對較大，風險適度可控。三大市場企業的創新能力依據強弱表現依次為科創板、創業板和新三板。

政策導向與市場邏輯在很大程度上存在一致性。設立科創板、改革新三板和創業板，都是提升市場效率的政策舉措。與此同時，各層次市場間的錯位發展、多元互補、有序合作，無疑會進一步提高市場的整體運行與服務效率，這也是中國資本市場市場化改革的題中應有之義。

三大市場的互補合作具有必然性。服務效率隨之提高，市場間合作也將成為一種常態。新三板作為科創型資本市場體系中的基礎市場，通過建立轉板制度，使得優質科創企業可以直接到科創板和創業板實現上市交易。一方面，滿足了優質科創企業的大額融資需求；另一方面，由于轉板提供了通暢的退出機制，會對增量市場資源產生較大的吸引力，從而能有效激發新三板的市場活力。與此同時，對于科創板和創業板而言，一方面，新三板為其儲備了大量優質的潛在上市標的，為市場規模迅速擴大奠定了堅實的市場基礎；另一方面，新三板優質掛牌公司的市場屬性為高級市場提供了大量的并購標的，為兩個市場產業資源的有效整合提供了便利條件。

明確發力方向 落實改革舉措

創業板運行至今已有10年時間，市場品牌優勢早已樹立起來；科創板雖剛剛設立，但借助于主板的“品牌優勢”以及“天時、地利與人和”，也已成為中國科創資本市場的代表。近兩年來，新三板由于融資效率較低、流動性出現不足，需要不斷提高市場質量以恢復活力。資本市場的發展，信心至關重要，如何恢復市場信心，提升市場表現，是當前新三板亟須考慮的問題。

為充分發揮新三板的自身優勢以補其短板，不斷完善新三板的核心功能，今后的發力方向應在堅持“兩手抓、兩手都要硬”的原則下，沿以下兩條線展開。

第一，有效落實此次市場化改革系列舉措。應在短時間內盡快將改革舉措中的核心部分有效落地。根據改革政策盡快出臺相關實施細則，如入選精選層的標準、創新層公開發行的實施細則、轉板制度的實施細則等。一方面，可以滿足市場發展的迫切需求；另一方面，需要盡快修復市場信心，讓市場參與主體真正感受到新三板的春天已經到來。

第二，切實加強監管，提高違法違規成本。此次新三板改革明確提出，將加強監管和提高違法違規成本作為核心改革舉措。市場化與法制化是一枚硬幣的兩面，只有市場化沒有法制化，不僅無法提高市場效率，還可能會引發系統性市場風險。市場化的核心目標在于信息披露高質量和違法違規高成本。

當前，新三板市場已經構建了較為完備的自律監管框架，但仍需切實強化行政監管和法治監管。此次改革在分層的基礎上，通過實施分類監管，全面強化行政監管力度。基礎層作為優質企業的培育層和儲備層，其信息披露和監管的相對寬松，可有效降低掛牌公司的顯性財務成本和隱性機會成本。值得注意的是，作為可公開發行的創新層和可提供轉板上市的精選層，在信息披露和監管方面要嚴格比照交易所市場的監管標準。此外，法治監管作為資本市場監管的最后底線，新三板應基于自身市場特點和監管經驗，積極推動證券法的修改與完善，并推動集體訴訟在新三板試行等，強化法治監管。

以自律監管為基礎，大力強化行政監管，積極推動法律監管，綜合施治，提高違法違規成本是新三板今后監管的基本框架和原則。