十年磨一劍，滄海變桑田。

2019年10月30日是創業板正式宣告上市十周年的日子，也是這一戴著“創業”光環的資本市場板塊真正意義上的十歲生日。

1999年到2009年，十年時光讓創業板從無到有；2009年再到2019年，又一個十年則令創業板完成了從稚嫩向成熟的蛻變。

板塊指數觸底、估值比超納斯達克、首家欺詐發行企業退市……誕生至今十年間，創業板的起伏屢屢吸引市場眼球。而在這一次次的風波后，整個板塊的交易及監管也在趨向完善。

當下，創業板進一步完善相關制度安排、實行注冊制改革的呼聲甚囂塵上。創業板下一個十年會是怎樣？

“創業”曲折之路1999-2009

1999年1月，深交所正式向證監會提交了創業板立項報告。兩個月之后，證監會也首次提出，可以考慮在滬深證券交易所內設立科技企業板塊。

2000年4月，時任證監會主席周小川公開表示，“中國證監會對設立二板市場已作了充分的準備。一旦立法和技術條件成熟，中國將盡快成立二板市場，為中國證券市場補充新的內容。”

創業板的設立仿佛已箭在弦上。當年10月，監管層在深市停發新股，為創業板籌建鋪路。

然而，好事多磨。

2001年初，以納斯達克市場為代表的全球股票市場開始出現單邊下跌行情，其中以高新技術企業為主要交易對象的市場跌幅尤甚。僅在2001年三月，連漲十幾個月的納斯達克指數就跌去了70%。

外部股市環境的動蕩，引發了國內投資者對創業板設置的疑慮。

“當時除了納指的影響外，國內主板市場股權分置的制度性缺陷也很明顯，股市丑聞層出不窮。作為上市門檻比主板更低的創業板，市場更加擔憂會不會出現損害中小投資者利益的情況。”一名公募基金經理向界面新聞回顧道。

面對市場爭議，監管層借鑒了“中國風險投資之父”成思危創業板市場分三步走的建議，在不降低門檻的前提下，推動資本市場科技板塊問世。

于是在2005年6月，中小板市場應運而生，成為日后創業板設立的前奏。

而在A股股權分置問題得到逐步解決后，設立創業板再次被提上監管層的日程。

2006年，時任證監會主席尚福林表示將“適時推出創業板”，并于次年3月要求積極穩妥推進創業板上市。與此同時，國務院也批復了以創業板市場為重點的多層次資本市場體系建設方案。

其后兩年，創業板各項基礎制度也在加速形成，《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》、《創業板市場投資者適當性管理暫行規定》等文件相繼問世。

終于，在2009年10月23日，創業板正式舉行開板啟動儀式，并于10月30日正式上市，首批28家創業板公司開啟交易。

2009年10月23日創業板啟動儀式

“創業板市場今天正式啟動，這是我國資本市場改革發展進程中具有重要意義的大事。建立和發展創業板市場是我國經濟社會發展的內在要求。”時任證監會主席尚福林在創業板開板儀式上致辭稱。

“當時創業板的誕生可以說正式拉開了我國多層次資本市場建設的帷幕，為高新技術企業提供了直接融資的平臺，為風險資本和創業資本提供了有效的退出渠道。往大一點說，也引導了產業資金流向高科技及新經濟企業，促進國內產業結構升級。”北京某中型券商分析師表示。

從瘋狂到理性2009-2019

2009年10月30日，28只創業板新股正式開啟交易，上市首日盛況空前。盤中各家股票均被大量資金追炒，28只新股全天換手率均在85%以上，全部觸發漲幅超過20%的臨時停牌措施。其后20只個股又再次因漲幅超過50%觸發第二輪臨停。直至當日交易結束，28只個股收盤價較發行價平均漲幅達106.23%，平均市盈率約111倍，其中金亞科技(0.770, 0.00, 0.00%)（維權）更是漲幅達209%，觸發了全部三輪臨停。

“即便作為高科技、高成長性的板塊，創業板上市首日的漲幅還是超出預期。”在2009年轉行進入私募股權行業的新鼎資本董事長張馳表示。

自創業板誕生，這一當年的新興市場就被付諸太多“光環”。無論是“中國的納斯達克市場”，還是“多層次資本市場的重要一環”、“成熟金融體系重要標準”，都讓市場對創業板的追逐和預期達到一個高峰。

被冠上諸多名號之余，創業板也因其造富功能，一度被稱作“造富板”。在正式交易后不久，一批創業板上市公司原始股股東手中的股票市值就紛紛突破億元大關。市場運行一年后，擁有過億身價的創業板上市公司股東更在150人左右。這一數值在隨后的2年后繼續攀升。

至2011年10月30日，創業板上市公司規模已從28家擴張至355家，這其中736位股東身價過億，50余名股東身價過十億。另一方面，355家上市公司平均發行價為29.7元/股，平均發行市盈率達54.03倍。3年中創業板共計融資2310億元，合計超募1281億元。作為中介機構證券公司也從承銷保薦費用中賺取了近120億元的收入。

“2009年手里的項目成本是3元/股，3年后以100元/股賣出。憑借創業板首批或第二批企業賺取幾十倍收益的機構不在少數。”一位親歷當年創業板火熱行情的股權投資者告訴界面新聞。

這個新興的市場仿佛欣欣向榮，但造富效應凸顯的背后，卻是上市公司大比例破發和投資者大面積虧損的現實。

同樣截至創業板運行三周年之際，355家上市公司中，約15%的企業上市首日即出現破發，約65%的企業公司估計低于發行價。創業板指數更是在2012年跌入585.44的歷史低位。

在這樣的背景下，“造富”成功的上市公司股東仍在不斷出逃，鮮見增持案例。“高市盈率、高發行價、高募資”所合稱的“三高”更在一段時期內與創業板相伴生。

上述券商分析師表示，創業板成立之初，上市公司治理相對薄弱，缺少對大股東的制約手段。部分上市企業股東在解禁期過后，對減持股份十分隨意，直接導致了股價的急跌。而作為標榜“高成長”的資本市場板塊，創業板上市公司的成長性也被過分夸大，引發了相關企業發行價和發行市盈率走高。

除此以外，一級市場充裕的資金也沖高了二級市場的價格。據張馳介紹，2007年監管層剛剛實行《合伙企業法》，民間資金自此可以通過私募機構進行股權投資。至2009年正逢創業板推出，私募股權市場熱情被點燃。

“創業板成立之初，一級市場價格相對較低，多數按六、七倍市盈率投資，10倍已是高價。但從2011年至2012年，一級市場逐漸意識到與創業板二級市場間價格的差距，開始提高投資價格，進一步推高了創業板發行價。”張弛表示。

另一位券商資深保薦人也表示，市場熱錢充足，沖高了發行價和市盈率，一級市場投資者在當時還是保持了較高的期望，“買方預期的是打了新股后二級市場還有接盤的，等到真的出現破發情況后，發行價也就下來了。”在他看來，創業板“三高”的亂象是市場規律的體現，也是成熟市場發展的必然階段。

就在經歷了“三高”并發、指數跌入谷底之后不久，2015年創業板又迎來一波暴力拉漲。短短半年時間，指數上漲了約160%。“估值比超納斯達克”成為那一時期股民心中的信條。

“當時公私募產品超募，甚至募集資金過多，不斷新設產品的情況屢見不鮮。經濟轉型下，資金更愿意往新興產業流動。”有國內頭部私募機構基金經理表示。

一波波熱錢將創業板指短暫地催上了4000點關口，但當泡沫散盡，指數又陷入急跌。幾經震蕩，創業板指又在半年的時間內被打回2000點附近。

2015年6月前后，創業板指曾短暫站上4000點

從三周年指數觸底，再到6周年指數見頂，創業板市場大起大落，并非市場所樂見。如何對市場制度作進一步完善，保護中小投資者利益，也成為監管層眼中的改革重點。

實際上早在創業板誕生之初，深交所就針對市場存在的超額募集資金、董監高買賣股票的情況作出制約。

在2009年和2010年，深交所分別發布了《創業板信息披露業務備忘錄第1號——超募資金使用》、《關于進一步規范創業板上市公司董事、監事和高級管理人員買賣本公司股票行為的通知》兩項新規。旨在強化對超募資金使用和董監高買賣股票行為的監管。

自2012年以后，創業板市場制度建設更是駛入“快車道”。

2012年深交所發布了《關于進一步深化落實創業板市場投資者適當性管理工作的通知》，防止風險承受力低的投資者進入高風險市場。2015年深交所再次發布《會員管理規則》，進一步明確和強化了會員落實投資者適當性管理制度的職責和義務。

同樣在2012年，創業板還發布了《關于完善創業板退市制度的方案》豐富退市情形、嚴格恢復上市的審核標準，并建立了“退市整理期”制度。創業板誕生之初即設置的退市指標得到進一步完善。

在方案出臺后四年，創業板也出現了首單退市案例：欣泰電氣欺詐發行退市案，欣泰電氣也成為A股第一家因欺詐發行被強制退市的上市公司。

信息披露方面，深交所則是在2012年強化了創業板上市公司業績預告、業績快報披露的透明度和及時性。并自2013年開始，先后推出了行業信息披露指引并全面實行信息披露直通車，現已覆蓋影視、醫藥、節能環保、互聯網游戲、視頻、電子商務等行業信息披露。

可以看出，無論是強化退市、嚴格信披、亦或是落實投資者適當性制度，監管制度建設的核心都在圍繞投資者保護展開。

而在便捷企業上市融資層面，深交所則在2014年針對創業板上市公司IPO募集資金較多，普遍規模相對較小，輕資產公司為主的群體特征，為再融資制度設計引入小額快速融資機制。對于單次融資額不超過5000萬元且不超過公司凈資產的10%的再融資設置發行核準的簡易程序，自受理之日起15個工作日內審核完畢。

近期證監會新修訂的《上市公司重大資產重組管理辦法》也為創業板辟出一欄，恢復了自2013年就被禁止的創業板公司實施重組上市行為，允許符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業相關資產在創業板重組上市。

“支持科創將不僅停留在科創板市場，結合近期創業板實行注冊制的呼聲，創業板有望成為科技類企業的新歸宿。”在《上市公司重大資產重組管理辦法》發布后，北京某券商策略分析師向界面新聞記者表示。

改革新動能 步入新征途

經過數年間未曾中斷的制度建設，創設至今10周年的創業板也正步入穩健發展期。

但不可否認的是，十年的發展也為市場積累了不少沉疴。上市門檻高、發行市盈率受限、上市后融資難，以及剛剛得到改善的借殼交易都在制約著市場的發展。

新時代證券首席經濟學家潘向東表示，現下創業板炒作風氣需要進一步消除。而激烈競爭下，一些創業板上市公司也面臨著持續發展以及提高上市公司質量的挑戰，更有一批企業上市后面臨早期風險投資退出對公司市值的沖擊。除此以外，一些創業板上市公司經營穩定性差、抗風險能力較差、科研投入水平相對較低，對經濟轉型貢獻有待加強。“十年后的創業板更多只是深交所的一個上市通道而已，與上交所主板以及深交所中小板并不存在顯著差異，不光沒有太大競爭優勢，反而還受到更多約束和限制。”前券商資深保薦代表人王驥躍直言，橫空出世的科創板借多項改革紅利搶走了創業板的很多上市資源，“如果不進行大手筆的改革，創業板恐將被資本市場邊緣化。”

對此，潘向東建議，在設立十周年之際，創業板應進一步降低科創企業進入資本市場的門檻；推動優質企業多元化融資；推動創業板企業實現優勝劣汰；推動創業板上市公司產業升級和產業鏈延伸，并堅持加大違法違規處理力度，加強投資者保護。

潘向東還提出，應繼科創板試點注冊制后，在創業板全面推行注冊制改革，鼓勵更多中小企業等優質經營性資產進入創業板，改善創業板資本市場結構，促進我國資本市場健康發展，對于契合國家發展戰略、發展前景廣的高精尖創新經濟企業通過創業板上市，助推我國經濟轉型，實現經濟增長的新舊動能轉換。

在創業板實施注冊制也是近期市場熱議的話題，證監會副主席李超日前更是公開發言表示，“加快創業板改革，推進創業板改革并試點注冊制。”

王驥躍還建議創業板在再融資過程中也引入注冊制改革，鼓勵儲架發行和閃電配售，一次審核通過后一段時間內由上市公司在審批額度內自主決定發行規模。

在市場各界關切之下，創業板注冊制改革呼之欲出。而這塊我國最早鼓勵科創企業上市的資本市場改革試驗田，也將在成立十周年之際，借改革新動能步入新的征途。