10月25日證監會新聞發言人表示，將重點推進新三板五項改革措施，包括優化發行融資制度、設立精選層、直接轉板上市等改革。筆者認為，這些改革措施將激活新三板一潭春水。

此前有觀點認為，企業為上新三板付出了包括信息披露、財務規范等大量成本，但與從新三板掛牌所得收益相比并不匹配。由于新三板500萬元的準入門檻使得投資者數量只有幾十萬人，目前新三板成交極為清淡，每日成交只有兩三億元，如此市場其融資等功能顯然比較單薄，一些掛牌企業悄悄打起了退堂鼓，2019年上半年有923家公司摘牌。

要讓中小企業愿意到新三板掛牌，在掛牌企業承擔相應責任和義務的同時，也應讓其享受到一些實惠。融資制度是掛牌企業較為關注的一項制度，此次改革舉措，是符合條件的創新層企業可向不特定的合格投資者公開發行股票。這其中有兩個關鍵詞，一是“公開發行”，此前新三板是不允許公開發行的，這等于實現了突破；二是“合格投資者”，“合格投資者”需要滿足一定條件，與“公眾投資者”有所區別，因此新三板允許的并非完全的公募發行，可稱之為“小公募”。

新三板改革還將設立精選層，承接在新三板實施公開發行的掛牌公司，全國股轉公司甚至為此成立負責公開發行并進入精選層審查的部門，配備了專職審查人員，近期還將啟動內外部審查專家遴選工作，筆者感覺這與IPO發審制度、或科創板的審核注冊制度有點類似。

精選層還將與交易所市場之間建立轉板機制。按照設計，在精選層掛牌滿一定期限，且符合《證券法》上市條件和交易所相關規定的企業，可直接向證券交易所申請上市。由于精選層企業經歷了“小公募”或“小IPO”的審核過程，此類掛牌公眾公司與上市公司已非常接近，若符合交易所的上市條件，通過向交易所申請上市，就可水到渠成實現龍門一跳、實現質的飛躍。

轉板機制作為此次改革的核心舉措，筆者認為有幾點需要注意。首先，擬上市精選層企業的公眾性應達到上市公司的公眾性要求。新三板公開發行畢竟面對的是“合格投資者”，“合格投資者”有一定門檻，因此即便經過“小IPO”、甚至經過在新三板無數次轉讓，精選層企業的股東人數也可能較為有限，如此企業在交易所上市之后很容易導致股價操縱。

直接轉板上市可能沒有正規的IPO發行過程，不能通過正規的公開發行引入更多外部股東。《股票發行與交易管理暫行條例》要求公司申請股票在交易所交易需滿足“持有股票面值一千元以上的股東人數不少于一千人”等要求，雖然現行《證券法》刪除了這方面的規定，但現實中IPO發行申購制度一般都可確保“千人千股”或“千人500股”。筆者建議，對申請上市的精選層企業，一個基本要求仍應是“千人千股”或“千人500股”，要確保擬上市企業的公眾性。

目前情況下精選層企業要滿足“千人千股”或“千人500股”的要求或有難度。此次新三板的一個改革舉措，是實施差異化的投資者適當性管理，引入公募基金投資新三板優質企業，這也引發新三板500萬投資者門檻是否會松動的猜想；筆者認為，新三板投資者準入門檻應適度降低，比如降到200萬元或100萬元，如此可以增強市場和掛牌企業的公眾性，否則改革措施不配套，其它改革舉措或舉步維艱。

其次，轉板上市應強化大股東、實控人、保薦人的責任落實。轉板上市也理應有保薦人，有了擔保人有利于責任的分擔、降低風險。一般IPO上市，發行人及其控股股東、實控人、董監高等應承諾，招股說明書若有虛假陳述，將依法賠償投資者損失，保薦機構等也應作出類似承諾；那么在轉板上市中，大股東、實控人、保薦人等也應承諾，若申請上市文件有虛假陳述的，承擔相應賠償、回購等法律責任。