信息披露制度作為注冊制的核心和靈魂， 要想達到公開透明的證券市場環境， 應當合理分配不同主體之間的責任， 形成細密的責任認定邏輯。全面注冊制時代， 要避免證券公司在信息披露制度中的責任認定不清、 責任邊界不明的問題， 應當構建與證券公司的專業領域、 職責定位相一致的核查義務的內涵和外延， 只有證券公司 “歸明確而正確的位”，才能給證券公司 “定適當而準確的責”。 既要明確不同責任下的認定標準，更要確保不同責任構成的證券公司責任體系的協調， 實現懲罰和激勵并舉。

(一） 信息披露制度中的證券公司責任邊界

在全面注冊制背景下，證券公司在信息披露過程中的重要性日益凸顯，其承擔的責任也不斷加重，厘清證券公司與信息披露義務人、其他證券服務機構之間的責任邊界，有助于促進各方主體積極履責，促進市場整體的健康發展。

1.證券公司與信息披露義務主體的責任邊界

筆者認為，第一，應當壓實發行人及相關主體的責任，優先向發行人的控股股東、實際控制人、董監高追責。因為發行人及相關主體往往掌握著對于信息披露的控制權和決定權，其在虛假陳述中能夠獲取更大的收益，對于虛假陳述應當承擔主要責任、 “首惡”責任。相較而言，證券公司作為發行人的外部主體，并不直接生產和制作信息，僅就發行人提供的信息進行核查和監督。在發行人及其相關主體有意隱瞞、虛造材料等情形下，因核查手段、核查時間等限制，保薦機構盡管已審慎履職可能也難以發現問題。在此情形下要求對于虛假陳述事實僅承擔次要責任的保薦機構事實上承擔主要的賠償責任，有失公允。第二，應當限縮連帶責任的適用情形，在《證券法》的文義解釋空間內盡可能實現責罰相當。一方面，在認定保薦機構存在故意或重大過失時應保持審慎，應當結合保薦機構的核查方式和程度、發現信息披露問題的可能性等因素綜合判斷；另一方面，在一般和輕微過失情形下可以適用比例責任或補充責任，避免對證券公司課以畸重的民事賠償責任。

2.證券公司與其他證券服務機構的責任邊界

關于證券公司與其他證券服務機構之間責任邊界的確定，依據《虛假陳述若干規定》第23條的規定，承擔連帶責任的當事人之間根據各自責任大小確定各連帶責任人的責任份額，難以確認時則由各責任人之間平均分擔。

當前，我國不同中介機構之間還存在邊界不清的問題，對于同一事項可能同時由多個證券服務機構參與、出具意見，并由保薦機構進行兜底。此時，如何確定各中介機構之間的責任大小仍存在諸多爭議。在確定各中介機構各自的責任大小時，應當從其職責范圍和專業領域兩個方面進行界定。其一，就職責范圍而言，依據《證券發行上市保薦業務管理辦法》第17條的規定，保薦機構承擔著總覽全局的職責，保薦機構應當對發行人進行全面調查，充分了解其經營狀況及其面臨的風險和問題。相較而言，其他中介機構的工作范圍主要限縮于其各自專業相關的審計、評估、法律等事項。其二，就專業領域而言，盡管保薦機構的職責范圍非常全面，但由于其并不具備專門領域的專業知識和技能，只能依托于專業機構所作出的專業判斷，應當允許保薦機構對于專業證券服務機構出具的專業意見予以“合理信賴”。此外，法院還應當結合個案區分不同主體對于虛假陳述損害結果的原因力，根據原因力之大小確定責任承擔的比例。

(二）信息披露制度中的證券公司責任體系與完善

在全面注冊制實施后，證券公司在信息披露制度中的各類法律責任已經具備相對完整的法律依據，亦積累了相對豐富的監管和司法實踐。在證券公司不同法律責任的銜接與協調方面，一定程度上仍然存在民事先行賠付制度激勵措施不足、行政監管措施和自律監管措施協調效果不佳、行政監管過度介入民事司法審判程序等突出問題。

1.以行政和解激勵責任主體積極開展先行賠付

作為保薦人的證券公司一般在先行賠付制度中發揮主導性功能。一方面，在法律職責層面，保薦人的核心義務是盡職推薦發行人的證券發行上市，持續督導發行人履行信息披露等義務，是發行人信息披露的直接“看門人”。另一方面，在實踐操作層面，保薦人往往具有更強的賠付意愿。在目前已有的四起先行賠付案例中，萬福生科、欣泰電氣、紫晶存儲三起均是由保薦人牽頭出資設立先行賠付專項基金。但在民事先行賠付的落實過程中，不可回避的便是該制度在立法層面僅屬于倡導性規定，各方市場主體存在復雜的利益博弈，先行賠付恐將面臨激勵不足，實踐效果不佳的問題?！蹲C券法》第171條總結了證券監管中行政和解的試點經驗，依據該條規定，證監會對涉嫌證券違法的單位或者個人進行調查期間，當事人承諾限期糾正涉嫌違法行為，并且賠償有關投資者損失，消除損害或者不良影響的，證監會可以中止調查或者終止調查，而不單純是降低罰款金額。

因此，建議證監會可以通過選取典型案例的方式，在相關虛假陳述行政違法案件調查中，對于虛假陳述行為影響較小、責任主體先行賠付意愿較強的案件，通過中止調查或逐步探索適當減輕處罰金額等方式進行柔化落地，激勵證券公司等主體開展先行賠付，使投資者避免長期訴累，更高效、妥善地化解全面注冊制下可能出現的大量證券信息披露違法民事賠償糾紛。

2.以行業自律監管推動證券公司責任體系的內部協調

證券監管機構的行政監管措施與交易所等自律管理措施所針對的信息披露違法行為基本一致，未明確體現各自的職責分工和監管側重點。

在監管實踐中，存在證券監管機構和交易所對于證券公司及保薦代表人針對同一信息披露違法事項進行重復處理的情況。在學理上，證券監管機構的行政監管措施與交易所等的自律管理措施的性質均不屬于行政處罰，即使針對同一信息披露違法行為進行重復處理，看似也并不違反《行政處罰法》理論中形式上的“一事不二罰”原則。前述二者雖有監管主體和監管依據上的差異，但其若針對信息披露違法行為的實質監管內容并未體現出任何區別和分工，便存在實質上“一事二罰”的嫌疑，必然造成監管成本的浪費。從行政監管措施和自律管理措施的先后順序來看，交易所等自律監管機構對于信息披露違法行為敏感性普遍更高，其作出自律管理措施一般早于證券監管機構的行政監管措施。 在規范構建層面，建議證券監管機構與交易所等自律監管機構在監管事項上設定一定的層級與職責分工，將信息披露違法情節輕微、違法事項更為基礎的監管職責放權于交易所自律監管機構。在信息交互層面，可以構建起更為完善的信息報送機制。交易所等自律監管機構發現信息披露違法行為并依據相關規則實施監管措施或紀律處分后，可以將違法線索和處分結果上報證券監管機構予以備案，對于經核查確實需要處以行政監管措施或行政處罰的行為，再由證券監管機構進行相應處理。通過上述方式劃清行政監管與自律監管的監管邊界和監管對象，可以適度降低信息披露違法行為的監管成本，充分發揮自律監管機構在證券公司信息披露違法行為責任體系中的積極作用，進一步釋放市場活力。

3.以專家咨詢制度實現民事責任與行政責任解綁

在早期證券虛假陳述司法實踐中，一直存在行政責任與民事責任認定“難舍難分”的現象，主要體現在信息披露違法行為民事責任的認定以監管層面的行政責任為前提或依據。究其原因在于：第一，投資者受制于“誰主張，誰舉證”的民事訴訟規則，若無相關行政處罰決定或行政監管措施決定，投資者一般很難獲取信息披露義務人存在虛假陳述行為以及虛假陳述行為影響程度的相關證據，存在舉證困難。第二，法院的傳統優勢在于精準適用法律，但若法官對于具體的證券業務和相關監管規章審判經驗不足，則很大程度上還需要依賴證券監管機構作出的行政處罰或行政監管措施對證券公司等中介機構是否具有過錯進行判斷。

在上述背景下，對于證券公司等中介機構的過錯與民事責任認定等問題，可以通過開展專家咨詢的方式將民事責任與行政責任解綁。法院可以與證券監管機構聯合建立專家咨詢庫，吸納證券監管工作人員、研究機構學者、證券公司工作人員及律師等有專業知識的專家，定期舉辦交流、互訪、培訓活動。逐步完善人民陪審員名錄和利益沖突回避制度，在保證獨立司法審判的前提下引入專業力量，提升全面注冊制背景下信息披露違法行為的民事審判專業能力，促使民事責任與行政責任的認定實現雙軌并行，各司其職。