2018年4月底，港交所推行25年來最大的上市制度改革，特別是新政對生物醫藥開辟的“綠色通道”，允許未有收入和盈利的生物科技企業上市，這大大降低了上市門檻，一定程度上解除了“商業化落地難”對生物醫藥企業上市的桎梏。

隨后生物醫藥類公司前赴后繼，南下入港，并在2021年度達到頂峰。當年有34家生物醫藥類公司上市，合計募資額達到789億港元，并出現多家公司網上發行有效申購倍數超過1000倍，資本站臺之下，生物醫藥股的確稱得上是極為顯眼的一朵浪花。

然而寒氣很快就在2022年席卷至全行業并蔓延至2023年。據證券時報記者統計，2022年共有23家生物醫藥公司在香港上市，合計募資額101億港元，同比下滑87%。2023年以來，截至7月底，僅有8家生物醫藥公司上市，合計募資額52.67億港元。即使算上已經遞表的擬上市生物醫藥公司12家，預計上市數量也僅20家左右。

“融資量確實不理想，除非那些特別著急用錢的公司，現在港股上市不是一個很好的時機，市場給不了那么高的估值，導致一二級市場估值倒掛，投資人不愿意。”某私募基金合伙人向證券時報記者表示。

生物醫藥公司赴港上市節奏放緩

整個生物醫藥行業涼氣逼人。即使發行了，一二級市場嚴重的估值倒掛也讓一級市場的投資人得不償失。

數據顯示，截至7月底，今年港股僅有8家生物醫藥公司上市，分別是科倫博泰生物、艾迪康控股、來凱醫藥、藥師幫、科笛、綠竹生物、梅斯健康、美麗田園醫療健康，合計募集資金總額（含股東售股）52.67億港元。

值得一提的是，這8家公司網上發行有效認購倍數僅一家超過10倍，唯有美麗田園醫療健康達到22.12倍，大部分在1倍至5倍左右。這說明在全球招股環節，投資人通過孖展融資來打新的意愿不強。此外，國際發售部分也不甚理想。

在股價表現方面，藥師幫、綠竹生物、科倫博泰生物走出了一波獨立于大市的行情，漲幅亮眼，上述3家公司自上市以來漲幅分別為138.39%、50%、20.88%。剩下幾家整體表現不盡如人意。

另外從遞表數據看，已有12家生物醫藥公司提交了招股書，但還沒有通過聆訊，從遞交到通過聆訊一般耗時3-6個月，是港股IPO流程里耗時最長的步驟，通過聆訊后兩到三日即可開啟上市路演，并開始招股流程。若按此節奏，預計港股全年生物醫藥公司上市數量在20家左右，募資額大概率低于2022年。

無論是從募資金額、上市數量，還是網上發行有效認購倍數、國際發行有效認購倍數來看，2023年赴港上市的生物醫藥類公司相較于往年都出現較大幅度下滑。

證券時報記者統計數據顯示，自2018年4月底以來，一共有117家生物醫藥公司上市，合計募資額2380億港元，其中2018年（4月底以后）11家公司上市，合計募資額361億港元，網上發行有效認購倍數最高達到654倍，為平安好醫生；2019年19家上市，合計募資額403.57億港元，網上發行有效認購倍數最高達到751.99倍，為亞盛醫藥；2020年22家上市，合計募資額672.38億港元，其中有3家網上發行有效申購倍數超過1000倍，分別為歐康維視生物的1896倍，嘉和生物的1247倍，沛嘉醫療的1183倍。2021年港股生物醫藥公司上市盛況空前，達到34家，合計募資額789.26億港元，其中諾輝健康超額認購倍數達到4133倍。2022年一共23家生物醫藥公司上市，合計募資額101億港元，其中網上有效認購倍數最高為微創腦科學達到45倍。

由此可見，生物醫藥行業的寒意從2022年開始傳導至今。這不禁讓人深思：港股生物醫藥何時能夠真正迎來行業的新機遇、新階段呢？

生物醫藥上市遇冷的內在邏輯

醫藥股的IPO熱度明顯下降，“賺錢效應”也大不如前，接連跌破發行價。統計數據顯示，截至7月30日，117家生物醫藥類公司上市以來股價下跌的高達97家，占比83%，股價腰斬的有63家，占比54%，上市以來股價跌幅在80%以上的有22家。

港股生物醫藥泡沫在資本寒冬下被刺破。一位不愿具名的生物醫藥公司COO向證券時報記者表示，前幾年生物科技企業在一級市場一度受到追捧，導致上市前估值過高。而“18A”本身“寬進嚴發”的特性使企業在經受“去偽存真”的市場考驗時更容易出現估值倒掛的情況。

“有一個很重要的因素就是很多生物醫藥公司是美元基金定價，但是現在美元基金投資中國生物醫藥公司非常謹慎，很多生物醫藥公司都是在開曼注冊，接受美元基金融資。但現在投少甚至不投，給整個行業帶來很大傷害，估值上不去，人民幣基金接不住這么大的盤子，除非拆架構。”上述COO表示。

醫藥行業資深從業者楊炳文認為，這輪寒冬形成是經濟周期、技術周期、政策周期疊加的產物，中國美國都在經歷，但產業界也都清楚，這波寒冬下的殺估值就是之前資本市場針對醫藥行業吹起來的泡沫太大了，正在做理性重構，仍在進行，還沒結束。

而上市遇冷自有其邏輯。接受采訪的業內人士表示，細看港股表現欠佳的醫藥企業，一類是聚集在PD-1/L1抗體研發、細胞治療等過于擁擠的熱門賽道，一類則主要采用授權引進（license-in）的模式。

當創新藥研發逐漸同質化，價格走低的PD-1/L1產品扎堆，這對于消費者而言是更加實惠的買賣，但對于試圖進入PD-1/L1紅海的企業，則將面臨更殘酷的競爭。

license-in是藥企進行國際合作的一種主要形式，但前提要求引進方要具有與國際頂尖藥企相匹配的科研臨床人才，才能將同類最佳的藥品引入國內并應用于中國市場。

有業內人士指出，如今中國的創新藥研發仍處于起步階段，自研藥品成功率較低，而大量走license-in路子的企業抬高了該模式的成本，企業自研比例不斷降低，只是跟隨著海外藥物的研發進度準備新一輪的融資，直至IPO。說白了更像是一場資本運作。市場看不到真正有價值的自研能力，自然會逆反。