3月30日，海倫司向港交所遞交招股書。若能成功上市，公司將成為小酒館第一股。

受益于中國酒館營業(yè)總收入的增長，海倫司的營收增長較快。2018年至2020年，公司營收年復(fù)合增長率達(dá)到166.7％。但是，公司2020年的營收增速相較2019年明顯放緩。

與此同時(shí)，海倫司的經(jīng)營模式由加盟變成直營，使得成本快速增加，導(dǎo)致公司的調(diào)整后凈利潤在2020年呈下降趨勢。

營收增長或受益于中國酒館總收入增長

海倫司成立于2009年，是中國最大的線下連鎖酒館。2018年至2020年，公司網(wǎng)絡(luò)中的酒館總數(shù)分別為162家、252家及351家。

2021年2月，黑蟻資本與中金分別投入3079.4萬美元和201萬美元，此外，中金公司還擔(dān)任了海倫司的獨(dú)家保薦人。值得注意的是，海倫司這輪融資和上市申請的時(shí)間相隔較近。

根據(jù)海倫司招股書援引的弗若斯特沙利文的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國酒館行業(yè)的總收入由2015年的人民幣約844億元增加至2019年的人民幣約1179億元，復(fù)合增長率為8.7％。隨著國內(nèi)居民可支配收入的增長以及二三線城市的城市化發(fā)展，預(yù)計(jì)到2025年這一數(shù)字將擴(kuò)大到1839億元，從2020年到2025年間的年復(fù)合增長率將達(dá)到18.8％。

圖1：2015-2025中國酒館營業(yè)總收入

受益于中國酒館的快速發(fā)展，海倫司的營收增速較快。2018年-2020年，公司實(shí)現(xiàn)營收由1.15億元增至8.18億元，年復(fù)合增長率達(dá)到166.7％。但具體到各年度，可發(fā)現(xiàn)2020年公司營收增速明顯放緩。2020年公司的營收增速為44.78％，較上年下降346.52個(gè)百分點(diǎn)。

圖2：2018年至2020年海倫司營收及營收增速

與此同時(shí)，值得注意的是海倫司單個(gè)直營酒館日均銷售額增長幅度也較小。2020年公司單個(gè)直營酒館日均銷售額為1.09萬元，同比僅增長0.05萬元。

研究發(fā)現(xiàn)，海倫司采用“低價(jià)多銷”的經(jīng)營模式。公司所有瓶裝啤酒產(chǎn)品的售價(jià)均在人民幣10元/瓶以內(nèi)。公司的客戶群是重視性價(jià)比的年輕群體。

自有產(chǎn)品營收占比持續(xù)最高

從產(chǎn)品類別來看，公司的產(chǎn)品分成Helen’s自有產(chǎn)品、第三方品牌酒飲以及其他。Helen’s自有產(chǎn)品包括Helen’s自有酒飲及小食。其中，Helen’s自有產(chǎn)品在總營收中持續(xù)占比最高且毛利率明顯高于第三方品牌酒飲。

2020年，Helen’s自有產(chǎn)品在總營收中占比高達(dá)73.5％，較上年同期增加了4.7個(gè)百分點(diǎn)。

圖3：2018至2020年海倫司營收結(jié)構(gòu)

從毛利率來看，Helen’s自有產(chǎn)品在2018至2020年各年度的毛利率分別為71.4％、75.3％以及78.4％，高于第三方品牌在對應(yīng)期間的毛利率39.2％、52.8％、51.5％。

直營成本增大拖累利潤

公司初設(shè)時(shí)，海倫司采用加盟模式進(jìn)行擴(kuò)張，向加盟酒館收取一次性的加盟費(fèi)和管理費(fèi)用。自2018年，公司逐步實(shí)現(xiàn)直營化。2018年至2020年，公司的直營酒館從84家上升至337家，年復(fù)合增長率約為100.3％。截止目前，公司的酒館已全部實(shí)現(xiàn)直營。

招股書顯示，直營化可以對產(chǎn)品、運(yùn)營、服務(wù)、供應(yīng)鏈以及人才培養(yǎng)有更強(qiáng)的控制和監(jiān)督。然而，伴隨著公司的直營化，其成本也在快速增長。2020年，海倫司的主要成本（包含原材料及消費(fèi)品、員工福利及人力成本、使用權(quán)資產(chǎn)折舊和產(chǎn)房及設(shè)備折舊）為5.88億元，同比增長了63.8％，高于同期的營收增速。

圖4：2018年至2020年海倫司調(diào)整后凈利潤

由于成本的快速增長，公司的調(diào)整后凈利潤在2020年呈下降趨勢。2020年，公司

調(diào)整后凈利潤為7575.2萬，同比下降了4.27個(gè)百分點(diǎn)。